美联储能不能漂亮地缩表

龙听

能不能缩表和能不能漂亮地缩表，是两回事。

　　在讨论能不能缩表之前，首先应该回答的问题是该不该缩表，或者说缩表的条件是否已经初步具备。单从通胀预期管理的角度看，美联储无论如何都应该有所动作了。一方面，通胀好像一头闯破院子的栅栏、正在房门口徘徊的黑熊，已经是一个需要困在房子里的人直面的现实问题。另一方面，全球范围内货币持续注水，疫情对生产供给的影响尚不能给出更明朗标定，后疫情时期干扰全球化的诸多消极因素仍难以消除等，这些都不断强化着人们对未来通胀的预期。

　　在应该缩表的情况下，美联储除了不停“吹风”外，迟迟没有可信动作以锚定市场预期，与其说是严格遵循“格林斯潘遗风”、按规矩办事，倒不如说是内外约束条件挟持下的无奈之举——能拖则拖、以拖待变、期盼条件能产生更有利些的变化。

　　就内部而言，能否妥帖地“处理”好股市，显然是能不能开始缩表的一个重要考量。毋庸讳言，已经持续十多年、近期仍在连续创历史新高的股市，一直发挥着一柱擎天的作用，是否在这根柱子的根基处砍上一斧子，无论如何都是一件让人颇费思量的事情。现在最大的问题是，市场中虽然闹腾得欣欣向荣、形势大好，但市场外的气氛，相对而言就比较偏冷色调，而且市场爬得越高，从逻辑上讲，外围的温度就越低，让所有人(或者相对一部分人)头脑热起来的条件显然不存在。在此情况下，贸然砍翻市场，直观的感觉，肯定是不合适。

　　就外部而言，虽然美联储“吹风”日久，但仅就资金流向看，“吹风”产生的现实作用极为有限——或者说没产生预期作用。一方面，大量资金仍源源不断流向新兴市场，从6月份的数据看，外资流入新兴市场的速度还有加速趋势，6月份净流入股票、债券市场的规模，达到5月份的3倍，其中有超过4成的资金流入了中国市场。另一方面，外部经济主体动作频频，无论是增持黄金、增加外汇储备，还是优化债务结构，推出或储备相应的政策，大家似乎已经严阵以待；中国最新的外汇储备数据也表现稳定、波澜不惊，亚洲其他新兴经济体外汇储备水平，据统计也达到2014年以来最高水平，另外，继续看好新兴市场的投资机构还势力强大。

　　有内外条件约束，有通胀现实和预期的持续压迫，美联储动手缩表确实比较困难。这也可以理解。相对而言，目前更难处理一些的是，美联储抓在手里的几乎是一把明牌，下一步应该打哪张牌、能够打哪张牌、准备打哪张牌，各对手方心里大致都清楚。在这种情况下，除非各对手方“主动”或者“被动”出现“爆点”，迫使资金流向发生扭转，否则，缩表这张牌，无论谁打、无论怎么打，都很费思量。

　　在这样的基础条件下，美联储缩表能不能表现得更漂亮一些，恐怕还是决定于外部是否配合——无论是“主动”的配合还是无可奈何的被动配合。如果看历史经验，美联储缩表既有漂亮表现，也有不太漂亮的表现。始于2015年、2016年的缩表，因为被疫情打断，姑且不论，2008年那次危机之前的缩表操作，显然就表现得不太漂亮，搞得满地鸡毛，从某种程度上甚至对世界造成了格局性影响。更早一些时候的缩表，相对就漂亮得多，不过，这与其说是美联储操作得好，倒不如说是外部市场配合得好。

　　对整个世界而言，在既定限制条件下，美联储的缩表，显然是件很大的事情。在既往的缩表过程中，人们品尝过多输的苦果，世界也陷入过零和博弈困局，多赢不能。因此，美联储又准备缩表了，恐怕所有人都会认真对待；而所有人的表现，也最终决定着这次缩表是漂亮还是不漂亮。当然，如果以发展的眼光看，这样的“扩张——紧缩”轮回，继续维持下去的难度似乎已经越来越大；而且，从合理性上看，也似乎越来越没有说服力。