铝价回调后的几点观察思考

龙听

01

碳中和在这波行情中扮演什么角色？



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年初的预估

高利润下，年初预估较为乐观。当时预计新投产产能在260万吨。



主要投产地为内蒙、广西、云南。



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重新调整投产进度后

内蒙能耗双控使得30万吨产能下降，40万吨产能无法按时投产，影响约70万吨的产能变化。广西在于资金问题，投产比较慢。



云南有电力的配套问题，目前预计影响100万吨，并且枯水期的问题不是今年独有的问题，这为未来云南铝的投产带来不确定性因素。



重新调整平衡后，今年的新增产能仅139万吨，能转化为产量的预计仅60-70万吨左右。



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碳交易对成本的影响

海外炭价大约35欧元/吨。



国内碳交易大约在40 – 50元/吨。



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碳交易成本对国内冶炼影响明显

目前水电铝占比仅10%，主要电解铝产能为火电。



火电铝生产一吨，排炭量11.2吨,按欧洲的碳价标准，增加成本3500元/吨，而目前冶炼利润6000元/吨附近。



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碳中和、碳达峰的影响

短期看，碳中和将导致行业产能指标进一步收紧、新建产能落地难。



长期看，抬升煤电铝生产成本。



关键问题：碳达峰目标的制定进一步强化国内冶炼产能天花板作用。



碳中和短期打乱投产节奏，但更关键在于国内铝供应瓶颈已到。





02

国内消费在这波行情中扮演什么角色？



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铝锭去库较温和

铝锭去库并无超季节性的下降，表现温和。



目前社会库存也并非处于低位，仍接近100万吨。



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铝棒表现较好

铝棒去库前期同样无超季节性的下降，但5月份后开始加速。



随着铝棒库存逐渐接近低位，铝棒加工费超季节性抬升。



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合金、线缆表现一般

与往年相比，开工率同期并没有明显增加。



Q1开工率高于20年、19年同期可以用20年疫情低基数，和21年的就地过年政策解释。



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关键在板带箔这一块

21年1-4月的铝材开工并未在同期拉开太多。



但今年板带箔的开工率表现惊人，从20年10月份起抬升。



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是出口的原因吗？

板带箔的出口占到铝材总出口的80%以上。排除掉21年1月的异常值后，从9月份开始其出口量同比增速与开工率并不匹配。



考虑到板带箔对应的终端产品（白色家电等）适合出口，而铝型材对应的终端产品（工业、建筑）多反映国内消费，则出口在9月份后的大幅好转可以解释国内板带箔的高开工率——海外的消费复苏。



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4月表观消费已开始回落

国内Q1需求增加约15%以上，主要原因在于就地过年以及去年Q1的低基数。



4月份开始，虽然铝锭进口超预期，但表观消费仍大幅下滑至3-4%。国内订单能否持续旺盛的关键为海外需求。观察的角度一方面在于国内库存变化，一方面在于海外发达经济体的需求复苏状况。





03

海外市场在这波行情中扮演什么角色？



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东南亚的问题

东南亚现货过剩多半是因为印度的原因。



1-2月份印度的出口物流显示这个地区现货供需不错。



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中国的进口

1-4月中国从印度进口铝锭23.5万吨。2020年从印度进口铝锭29.4万吨。



东南亚本来应该过剩的量都被中国吸收。另外，中国从俄罗斯进口铝锭10.59万吨，2020年从俄罗斯进口36万吨。一般铝锭过剩主要发生在中国、印度（东南亚）、俄国（欧洲）。中国不仅解决自身问题，将Ex-china过剩问题一起解决。



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海外铝市开始逐渐紧俏

海外供应增速减多增少，2020年增长约-0.3%，2021年预计增加1%，约30万吨。



LME结构从2020年6月的大幅Contango逐渐走平，反映海外需求的好转。



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Cash/3m逐渐转为升水。



美国铝锭贸易升水重回历史最高位，日本、欧洲的铝锭贸易升水也在近7年波动区间上沿。



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LME库存反映隐性库存在去化

LME库存从年初134.5万吨上涨至175.03万吨，上涨40.5万吨。这主要与大贸易商的交仓行为有关。



Off warrant 库存显示3月份，库存从年初157.6万吨回落至101.9万吨，下降55.7万吨。



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04

平衡表的猜想



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国内缺口将逐年扩大

2030年碳中和，中国达到4500万吨产能天花板，对应的年均增速1.1%左右。



未来国内需求增速基本与GDP增速匹配，则在3.5%以上。



2020年在铝材净出口424万吨，原铝净进口106万吨的情况下，基本维持平衡。



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进口铝锭将成为常态

2021年供应增加8.5%以上，需求增加若为6%，则国内过剩较20年增加100万吨。



这部分量靠铝材出口增加70万吨，铝锭进口减少30万吨平衡。



2018、2019年的铝材净出口基本维持在490万吨的量。2023年开始每年需多增加进口铝锭120万吨。



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进口量的情况比较关键

H2预计国内小幅去库，前提条件是铝锭的进口冲击减少，或者铝材出口重回高位。



若云南100万吨产能影响超过一个季度，带来约25万吨的产量损失，则国内库存恐年底降至45 - 60万吨。



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海外供应能否跟上？

20年海外产量2800万吨，若要维持120万吨的增加量，供应增速需达到4%以上。



过去5年，海外产量增速平均在1-2%之间。



海外投产主要在第三世界国家，效率、配套能否跟上？中国出海？



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2022年往后，海外供应是关键

2021年难出现短缺情况，主要在于国内供应增速足够大。



2022年开始，随着国内供应增速下降，恐转为持续性短缺。



这种短缺恐表现为海外隐性库存的持续去化，并带来LME结构的转强。



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总结

碳中和是短期利多因素，但关键在于产能瓶颈的问题。



海外的供需情况在逐渐好转，并在未来将成为主要的驱动因素，2022年后主要看海外供应能否弥补缺口。



这一次上涨属于预期叠加中性需求，现货艰难的跟涨。在高铝价无法大幅刺激供应的情况下，需求将成为关注重点。（库存、现货升贴水、海外溢价等）。



云南错峰生产带来的影响恐使得今年国内供需格局从紧平衡转为小幅短缺，对于铝锭仍偏乐观。而国常会对于大宗商品价格的表态，使得抛储预期更加强烈，注意节奏。