LPG上周五（10月30日）再次迎来大幅上涨，且本次大涨发生在国际原油价格与上期能源中心SC原油价格双双走弱的背景下。一方面是因为外盘丙烷、丁烷的11月CP报价大幅走高；另一方面也是投机资金大幅离场。随着LPG近月合约（PG2011）与主力合约（PG2012）再次抬升，现货贴水情况加剧。而在本周连续两天LPG期货价格回落，负基差的情况得到好转。

从基本面情况而言，11月至1月期间LPG有消费支撑，价格不会大跌。但如果期货价格脱离现货市场价随意飙升也会引起产业客户入场修正价格。作为一个刚上市不久的新品种，LPG正在经历产业资金与投机资金动态平衡的过程。大起大落是此时期的常态，但方向选择上还是会依照基本面的驱动

一、期现价差再次拉大

近三个月以来，LPG主流地区现货市场报价较为平稳，涨幅不大。但LPG2011、2012合约10月以来表现强势，不断上冲。LPG现货至期货2101合约部分呈现contango结构，但从2102合约开始上涨动力转弱，价差结构开始下行。其中虽然有远月合约持仓量较低、流动性不佳的因素，但也有由于季节性需求在明年2月份开始回落的因素。PG2102合约本身基本面相对PG2101合约较弱。10月30日收盘时，LPG2011合约收盘价已升水华南市场均价约230元/吨左右，与华东市场现货主流报价间也有200元/吨以上的升水。在最后交割日前还有一个月的时候期现价差再次拉大，甚至给出了现货无风险套利空间是非常不合理的。因此进入11月产业客户开始进入期货市场卖出套保，11月3日开始LPG期价开始出现回落，以商业库仓储费5元/吨天的成本来计算，买现抛期的套利窗口缩窄至盈亏之间。但月初华南地区进口气到港量较多，现货报价小幅回落，期现价差再次扩大。

二、LPG投机资金离场

PG2011合约周五日盘持仓量锐减，资金大量流出。在此时离场主要有两种可能，一是没有交割接货能力的资金，包括自然人客户以及机构投资资金，在流动性尚算充足时主动离场；二是空头在基本面利好因素频出时主动撤离。可以较为确定2011合约上离场的主要原因是自然人不能进入交割月以及机构资金主要是因为这两类客户没有处理现货的能力。而在周五（10月30日）收盘前，由于现货大幅低于期货，产业链中上游的客户甚至可以出现无风险套利的机会。

从持仓量的角度分析， PG2012合约持仓量增量稍大于PG2011合约，且上涨速度很快，说明PG2011上的空头资金并没有立刻向后移仓，在2011合约上更像是空头止损离场。如果空头的主力是上游产业客户在做卖出套保，肯定会直接在2011合约上交货或者向后移仓。当前离PG2011合约最后交割日还有25天左右，在现货市场上买入现货再在交割日最后一天卖入期货市场上依然有利可图。在LPG交割中主要的交割成本是仓储费，其他诸如质检费等成本基本可以忽略不计。如果以交割库仓储费计算，仓储费最多不超过30元/吨。即使以商业仓储费5元/吨天来计算，一个月的仓储成本在150元/吨以内。对中上游产业客户来说，交割利润足以覆盖仓储成本，继续移仓空头仓位至2012合约中很好的选择。

然而我们看到的却是PG2012合约也在迎来更多的多头入场，市场释放出强烈的看涨后市信心。产业客户在交割可以为自身带来确定性利润时依然没有选择在期货市场抛货，个人推测可能的原因有三个：1.产业还在观望，参与度不足；2.LPG库存周转率高，第三方长时间将货放置在交割库会降低资金利用率；3.厂库对外来货源注册成仓单有一定抗拒。

从大商所公布的仓单注册报告可以看出，大部分的厂库在首个LPG合约交割上都抱着试单的心态，注册的仓单量相对实体贸易量来说都不大。仅有三家企业注册量稍大，达到了其交割仓库容的三分之一甚至一半。LPG行业本身贸易周转速度快，每天都有大量的库存流入流出，单位库容一个月周转次数可以达到三次左右。长时间有一批货滞留在仓库中会降低企业的资金利用率。而且目前LPG交割库都是厂库，交割库仓储费依然大幅低于商业库仓储费。厂家在无利可图的情况下不愿意让其他公司的货放在自己的仓库占用库容。如果允许其他公司的货放在自己的仓库中，不仅厂家赚不到钱，还会对自己库存周转造成影响。因此现在厂库中还未听说有第三方有较大规模的注册仓单。

LPG注册仓单量及对应最大交割库容

三、基本面支撑LPG价格

近期公布的11月CP报价大幅上涨也刺激市场的看涨情绪。虽然市场此前对11月沙特CP报价有上涨预期，但各地港口价格由于成交量表现平平并未积极上调。因此当CP价公布后各家积极调整，带动市场成交氛围。11月CP价格丙烷报430美元/吨，较上月上调55美元/吨，折合到岸成本3391元/吨；丁烷报440美元/吨，较上月上调60美元/吨，折合到岸成本3540元/吨，进口利润小幅恢复。

虽然近期港口到港量有所增加，现货报价走低。但由于今年冬天较往年平均气温低，冬季供暖有所提前。市场对于采暖消费预期比较乐观。且天津市率先开始采用清洁能源供暖，周边城市省份有跟随执行这一政策的可能。冬季采暖对于燃料的需求增加，间接促进LPG消费。国内炼厂库存和港口库存近期小幅下降，库存压力不大的情况下贸易商有挺价意愿。

综合来看，虽然由于之前期货价格大幅上涨导致在负基差下出现无风险套利空间。但市场积极修正价格，令期货价格回落从而导致了LPG期价大涨大跌波动性增加。但是由于今年冬季偏冷，下游消费利好LPG现货价格，在春节假期前LPG价格还将以上行为主。观点仅供参考（作者单位：中银期货）