研报 ▏如何理解 M2 与社融的走势差异

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作者: 龙听 时间: 2020-1-2 20:16 标题: 研报 ▏如何理解 M2 与社融的走势差异

报告摘要

行情回顾

上周(12 月 16 日—12 月 20 日)国债期货价格先跌后涨,央行通过 MLF 和 OMO 净投放资金,市场流动性大幅改善,短端利率下行明显,全周各期现期债合约以涨为主。周一,受周末中美达成第一阶段协议影响,开盘收益率小幅下行,央行续作MLF且未降息后收益率有所反弹,超预期的经济数据公布后市场利空消息消化后企稳;周二,A股大涨叠加资金面走紧,风险偏好走高压制债市情绪,国债期货价格大幅下跌;周三,央行开启14天逆回购操作,市场流动性改善,期债低位震荡,情绪并没有出现好转;周四,央行继续投放跨年资金,资金面转松使债市情绪转暖,期债止跌回升;周五,LPR 报价未作调整,降准降息的预期再次燃起,另外全面资金面泛滥,债市做多情绪高涨,期债价格大幅反弹。

如何理解M2与社融的走势差异

M2代表是货币的供给,社融是代表的货币的需求,一般来说两者是相互匹配的,但由于构成不同,也会造成阶段性的差异。M2 是从银行体系的角度看货币的运用,不包括银行体系以外的货币的需求(主要是直接融资)。社融是从全社会角度看货币的运用,既包括银行体系也包括非银行体系(比如信托、股票融资),但不包括银行与非银金融机构的资金借贷关系。我们预计 2020 年,社融与 M2 走势将延续 2019 年的走势。一方面,金融去杠杆以及资管新规过渡期最后一年将继续压缩资管的通道业务,银行投放非银继续回落概率加大,从而制约了货币的创造;另一方面,非标业务和资管业务投放的最后资产(标准或非标准资产)处置压力加大,“非标转标”将继续,从而提升社融规模。考虑到过去 3 年的金融去杠杆,大部分通道被压缩,“非标转标”的规模也在回落,预计剪刀差不会像 2017 年那么明显。M2 和社融分别代表资金的供给和资金的需求,两者的力量决定了利率的走势。从历史数据来看,社融-M2 与 10 年国债收益率成明显的正向关系。2017 年社融-M2 的陡然上升对债市构成了较大的压力,2017 年债券收益率上行明显。我们认为,2020 年社融-M2 的剪刀差对债券利率构成上行压力,但驱动力量将明显减弱。

行情展望及相关投资策略

上周国债期货价格先跌后涨。国债期货回升的原因主要有两个方面:第一,前期的利空因素(经济数据利好、贸易局势缓解)逐步被消化,悲观情绪逐步释放;另一方面,央行积极向市场投放流动性,短端利率出现明显的回落,资金面主导债券价格上升。短期内期债价格震荡走势概率较大,上行空间有限。趋势性策略上,建议关注前方高点是否能突破,T2003上方压力 98.3,如果不能突破可以空单介入。套利上,可以考虑做陡收益率曲线,多2年期国债合约, 空10年期期货合约。

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