② 在绝大多数时候,市场中理性和有限理性的投资者都是起作用的(而非标准金融理论中的非理性投资者最终将被赶出市场,理性投资者最终决定价格)。 美国威斯康辛大学的著名行为金融学教授德朋特认为,行为金融学的主要理论贡献在于打破了传统经济学中关于人类行为规律不变的前提假设,将心理学和认知科学的成果引人到金融市场演变的微观过程中来。行为金融学家和经济心理学家们通过个案研究、实验室研究以及现场研究等多种实证研究方法的运用,使得人们对于经济行为人的各种经济行为的特征及其原因有了进一步的认识。
20世纪50年代,冯·纽曼和摩根斯坦(Von Neumann and Morgenstern)在公理化假设的基础上建立了不确定条件下对理性人(rational actor)选择进行分析的框架,即期望效用函数理论。阿罗和德布鲁(Arrow and Debreu) 后来发展并完善了一般均衡理论,成为经济学分析的基础,从而建立了现代经济学统一的分析范式。这个范式也成为现代金融学分析理性人决策的基础。1952年马克威茨(Markowitz)发表了著名的论文“portfolio selection”,建立了现代资产组合理论,标志着现代金融学的诞生。此后莫迪戈里安尼和米勒(Modigliani and Miller)建立了MM定理,开创了公司金融学,成为现代金融学的一个重要分支。20世纪60年代夏普和林特纳等(Sharp and Lintner)建立并扩展了资本资产定价模型(CAPM)。20世纪70年代罗斯(Ross) 基于无套利原理建立了更具一般性的套利定价理论(APT)。20世纪70年代法马(Fama)对有效市场假说(EMH) 进行了正式表述,布莱克、斯科尔斯和莫顿(Black-Scholes-Merton) 建立了期权定价模型(OPM) ,至此,现代金融学已经成为一门逻辑严密的具有统一分析框架的学科。
再次,从大众投资者的角度来分析,在选择投资基金确定自身投资组合时必须考虑到基金经理对预期风险收益的影响和偏差。例如,如前文所述基金经理可能由于过于自信而过高估计自身的能力,此时基金经理就有可能为了获取较高的投资回报从事风险较大的投资(De Long J.Bradford,Andrei Shleifer,Lawrence H.Summers and Robert J.Waldmann,1991)。同样在一段时期内投资业绩优秀的基金经理有可能为了保持自己的声誉而采取较以前更稳定的投资策略以降低基金投资组合的风险程度,从而锁定基金的投资收益。在以上两种情况下,居民投资者投资组合的预期风险状况均有可能由于基金经理的行为被放大或缩小。因此,投资者在选择基金时必须对于经理人的心理变化和行为倾向进行关注,避免选定的投资组合的风险收益发生意外的变化。
最后,投资者还必须注意基金经理出于提高自身利益的心理动机可能会故意扭曲自身在投资者心目中的形象。例如基金经理会在投资基金信息披露日(如年报、中报公布日)附近调整投资头寸,以提升基金和经理自身在市场中的公众形象,研究表明许多投资机构在第四季度或年末具有买入风险较小,前一段时间内价格上升、收益为正的证券,卖出风险较大、前一段时间价格下跌、收益为负的证券的倾向(Josef Lakonishok et al,1991)。因此,投资者在选择基金经理时需要考虑有关基金信息和数据的有效性和真实性。