标题:
中概股新“造壳运动”，大佬们正闷声发大财
[打印本页]
作者:
龙听
时间:
2019-9-16 15:25
标题:
中概股新“造壳运动”，大佬们正闷声发大财
编者按：本文来自微信公众号“阿尔法工场”（ID：alpworks），作者孙嘉宝，36氪经授权发布。
: Y) f3 l) }' u$ x7 \9 X
& }; G4 M: Q+ {$ a0 Y
“最近资本大佬都在忙什么？”
- _/ [6 t+ G* j5 `5 O& `
0 |1 k+ v8 @- E& S5 S5 S8 j. m/ c
“听说过‘SPAC上市’吗？一种赴美上市的新途径。时间短、费用低，整个过程比IPO上市节省大幅资源。”
5 |# ^! K- m) O+ F* S
; z t3 H6 K$ g: y
“靠谱吗？怎么操作？”
1 }. V: L, I& e! j* H6 m" s
0 X* e8 _9 e# P; ?
“类似于借壳上市，SPAC是造壳上市。也就是没有债务问题，不存在相关法律风险，对目标公司进行反向收购即可完成迅速上市。”
, p6 ~2 R. x+ J# Y5 M
4 c( N" w$ V* O+ v' q5 G
......
# V! f; e1 C' o' a; ]
在风起云涌的资本市场上，每天穿梭着形形色色的人。其中，便有这么一小撮人，他们帮助中国公司出海融资，以一种鲜为人知的方式赚取着极其丰厚的利润。
4 l, H' ^2 g7 |0 F
“闷声发大财”的和睦家与蓝色光标
* U3 D$ X( P: `8 ^& v& f# y; L1 F
' h/ B. O8 ^1 B e
SPAC，是Special Purpose Acquisition Company的简称，即特殊目的收购公司，可以被理解为是一种为公司上市服务的金融工具。
* V4 t, q9 Q7 B9 r7 a
' \: Y3 L$ b" Y8 a" R) {
与传统的IPO相比，SPAC并购上市有时间短、费用低、并购估值高、确定性强等优势（具体操作方式会在后文详细说）。
! S% F. j9 z" a
5 @* {# j8 T4 C1 M _2 Y! u6 I
近年来，中国公司通过SPAC方式赴美上市正逐步成为市场热点。
; w1 C/ d9 B: X: p V3 ~: y$ `
. a; ^& U+ f5 k0 w
7月30日，复星医药利用该方式剥离旗下公司和睦家医疗，并与一家SPAC公司——新风天域（New Frontier；NYSE:NFC）完成反向并购。
; I6 B" T! }9 o! |2 N" p& H
- S! `( g3 |7 t) y1 g t
交易结束后，新风天域将以新的股票代码“NFH”继续在纽约证券交易所交易。这也意味着，和睦家医疗辗转5年后有望再度上市。
^6 O. A3 W Q; p
8 G6 L6 F6 M) O" p% L) u5 L
和睦家医疗成立于1997年，按收益计算，它已经成为中国最大的综合性私立医疗服务提供商之一。预计2019年营业收入约25亿元人民币。
& g/ ?8 j n4 D9 Y
2 Y$ G Y& G: Y9 z r
而收购用的SPAC壳公司新风天域，从成立到上市只有3个月——于2018年3月28日开设于开曼群岛，2018年6月28日在美国主板纽交所上市。
a7 O: a& ]3 e# Q( u1 t: c3 L6 K
; _/ V# x" p1 L7 M0 b/ v, T9 m
新风天域（NFC）的操盘方是新风天域集团。这个略显陌生的投资公司实际背景强大，由香港前财政司司长梁锦松和黑石集团前高管吴启楠创办于2018年初。
! f" ?7 n% W% T A
2 m# `1 r! {5 n: R" Q4 W' W
新风天域（NFC）对和睦家的估值为13亿美元。为收购和睦家医疗，除了去年募资的4.78亿美元，新风天域（NFC）还联合了多个盟友，其中向知名医疗投资机构维梧资本（Vivo Capital）、南丰集团等投资者募资7.11亿美元（其中至少5.65亿美元用于收购和睦家）。
) p- u0 E& f: h5 J, |5 \
/ i2 s* L3 x7 s, @* [* r
经过上述募资和认购，新风医疗集团（NFH）的股权结构为：维梧资本持股10.56%，梁锦松、吴启楠及新风天域集团合计持股9.02%，复星实业持股6.62%，和睦家管理层持股4.58%，其他股东持股69.23%。
# W5 ^/ L3 ]. q5 s @& |& g
& q# m! i4 M1 Z3 ?, s
新风天域设计的收购和睦家交易结构中，收购复星持股的对价为5.23亿美元，但复星并没有完全退出，而是又以9400万美元认购了新风天域即和睦家的6.62%股权。
) _3 o( h5 a9 }! g& b* O
4 l% E, Q3 G# \- q" ?$ W% c7 ]
而据新风天域在9月9日刚刚披露的8-K文件中显示，其预期此次收购会使得公司股价狂飙350%至45美元。
f! o. i# }+ R
圈红处为新风天域在8-K文件中对和睦家医疗收购后的估值。点击可看大图。
2 {3 Y+ F+ c$ e. ^7 X
; n! w5 W+ c9 L* o* H3 R
新风天域作为首家登陆纽交所的非美国SPAC公司，上市方案如下：
, Z$ D; S: i2 b' X) H( {% Z9 v
（点击可看大图）
3 r$ Y- s1 `: E# r! o
以上发行方案中的A类、B类SPAC普通股的不同之处在于，在完成SPAC并购前，仅有B类股股东可投票选举SPAC公司董事。
" y* n3 U3 ~+ Q' _! ?- z9 F
@* {7 V. n/ _% o9 {' z# M5 J4 z' A
在以SPAC方式上市前，SPAC赞助人、SPAC管理层股东、SPAC管理层持股平台获得的股份为B类SPAC普通股。SPAC公司新风天域在SPAC上市中的股份为A类SPAC普通股。
( u/ v' z/ N" Z* T& _% \* [( c4 V1 k
& y# M3 K. |% x# u& I
新风天域并非个案。蓝色光标近期也通过SPAC方式，实现了在纽交所的曲线上市。
; C: R+ Y) O5 y6 J
$ W) x' K# S8 g& |7 F( n' f( z
8月23日，蓝色光标发布公告，公司及其全资子公司蓝标国际拟将蓝标国际下属四家控股子公司V7、 WAS、Fuse和Metta的全部股权，以及蓝色光标所持有控股公司Madhouse81.91%的股权，注入一家在美国注册，纽约证券交易所上市的名为Legacy Acquisition Corporation的特殊目的收购公司。
. M7 }: r: E8 Z9 c' J, A
6 G5 S. D2 J. b# f$ o
SPAC壳公司Legacy，于2017年11月上市，上市之初以每股十美元发行普通股共3000万股，募集资金3亿美元。交易完成后，蓝色光标作为Legacy单一最大股东，对其形成实质控制，并在财务报表上对其合并。
0 k- f/ g# M, n+ Z
, m2 |5 |; y. b& ?+ e
通过SPAC上市，蓝色光标可以短时间内实现在美国主板市场的上市，可能融得更多的资金，同时节省了大量中介费用和时间。此外，一系列操作后，蓝色光标对相关标的的持股比例下降，这也意味着未来商誉减值风险也随之降低。
; Q G7 _1 {2 N- `! v6 N
$ d2 o$ e& ^4 j4 ?" C# S: g, U3 \5 y
除了A股公司，其实国内适合使用SPAC的还有新三板上市企业。美国上市对企业盈利门槛要求较低，允许同股不同权以及通过VIE结构上市。对于一些流动性较差的新三板公司，其实也可以尝试以SPAC方式去美国市场闯荡闯荡。
4 Y+ D) `( c2 d% w2 j B- q
SPAC上市的来龙去脉
- }8 n' u1 O1 q' l& ~( M
7 b: v2 W- ?9 V6 }; A1 D2 w
尽管SPAC上市成功的案例不在少数，但多数人并不了解其间的细节。
+ ^& r: M" P3 B1 y
下面我们就来仔细拆解下。
5 ~- B% f: G4 o7 o, l( t7 p- R
9 p) |8 j) A$ T6 F! E
SPAC公司出现于上世纪90年代的多伦多证券交易所，用于收购矿业公司。1993年，美国证券公司GKN(EarlyBirdCapital-早鸟资本的前身)将其引入本国资本市场，并逐渐成为市场热点。
1 N8 Z w: L& Y1 y
2 L6 q* N, }8 I- E
2008年金融危机后，SPAC壳公司可以直接登陆主板，而不再限制于OTC（场外交易市场）进行场外交易。截止2016年底，美国市场上有超过140家企业通过SPAC并购成功在美国主板上市。
9 J \& A$ N' o+ r2 \8 Y4 N
/ Q2 ^3 w$ }5 c" \ c
SPAC作为一种小众融资途径，集中了直接上市、海外并购、反向收购、私募等金融产品的优势。
6 R7 b7 f6 s$ l6 i
（点击可看大图）
% d/ O1 H) n5 S5 ~% S& `3 V0 _" e7 d
与借壳上市相比，SPAC是造壳上市。专门用于并购上市的SPAC现金壳公司，没有通常反向并购交易中的债务问题，没有历史、成本和清洗以前壳公司的问题。
! h2 Y1 s0 U# q' [
（点击可看大图）
6 c& W7 |( a) m k0 \
通过SPAC方式进行IPO的操作，可以分为六个步骤：
& K+ x) S0 } [! [0 E% w
! T1 |5 u) f% X9 h q
【1】建立壳公司
" P6 g. N! q; {. J( k1 ~2 T
6 N( m5 |/ `# f W! I
通常的操作是，首先在美国设立一个SPAC特殊目的公司，这个公司只有现金，没有实业和资产，这家公司存续的唯一目就是投资并购欲上市的目标企业。
8 ] ?/ B' d0 A! g
# Q3 e* D0 q O1 I
然后将这家符合条件的SPAC在纽交所或纳斯达克发行上市。目标公司将通过和已经上市SPAC并购迅速实现上市融资的目的。
4 _8 K: \) ? M" z/ C
/ W+ X: {2 X$ w2 S3 X
这个组建上市空壳公司的步骤通常由共同基金、对冲基金等募集资金完成。
; C( Q3 X# X; a, z: ?
" U5 ^- ^: H/ b9 g# x/ S, L1 q+ v
【2】SPAC 壳公司上市
: g1 {/ k5 T6 i, E& Z( B5 ?
# F* _# |! z( [; f* m. D$ u
与IPO发行不同，SPAC 上市发行的是SPAC单位，包括SPAC普通股、SPAC权证、SPAC赋权股。其中，SPAC权证又叫SPAC认证股权，SPAC公众投资者按事先约定价格买入并购新公司的股票。这样，SPAC公众投资者行使SPAC认股权后可获得无风险套利。
( Y; d, `- g/ |& L+ K5 L
（点击可看大图）
( v9 ~' S4 `) [7 i, n! F
1 I/ J, R( i2 Q1 v2 ~
【3】所有的IPO融资进入第三方托管账户
- S) {8 g$ j6 t4 ^, ?* p Q3 s/ z8 |
. m+ A! p- v; p
SPAC公司IPO募集的资金，会存入第三方的托管账户中。一般而言，托管账户中的资金数约占净募集资金数的98％以上，资金存在第三方托管账户中会获得相应的利息收入。
# j4 g3 v" Z( P& f; H
& }' \" M L$ j6 P6 a
若并购在规定时间内（18-24个月）未完成，则托管账户中的资金将会被清算，以现金形式按比例分配给SPAC公司的股东。
7 C. T( `% G; P. O* N
; G5 { l0 Q! V1 F1 y; A& u" p
SPAC公司的发起人会在IPO前，需购买向其私人配售的SPAC认股权证。该笔款项同样会存放在第三方托管账户中。若SPAC未完成并购而解散，则该笔款项将会被分配给公众持股股东，SPAC发起人的投资无法收回。
8 }: O! @' A& p6 D, ~
（点击可看大图）
2 a! Y+ m2 e" h' o* a. f- Q5 F0 ^; n
2 e9 @/ S9 c& v! f0 q* u
【4】IPO后2年内与一家实体运营公司完成兼并
) o) I+ e& o; H/ I Z
- D1 K: X% i$ L" _1 h' X. b4 t
据纽交所上市规则及章程，只有过半数SPAC股东支持SPAC并购时，SPAC公司才可并购。
2 F5 @/ G- W' K+ V7 |
( R9 U( C8 v* w2 a% `' ]& S4 M3 O$ K
通常而言，独立董事的SPAC，会构造一个以独立董事占大多数席位的董事会。董事会审计委员会只能由独立董事组成。独立董事不会收到现金报酬，但通常会收到一部分来自发起人的激励股权。
8 y8 Z" X7 }( k" {7 ^# }+ P
6 ^& v( [6 m+ g; x
【5】对并购标的的选择
+ w" s% r0 d; H) z
2 F# h; ]' q+ F1 U. E% o Y: H1 b& U
当然也不是所有的公司都可以借助SPAC上市了，大致的筛选条件可见下图：
4 x: D. H" q3 Q
（点击可看大图）
6 r! [6 a' K; b# a* _
【6】实体公司并购上市完成
% J: k, V( W4 }. T( o! l
3 z) n( I2 [. P( @
股份的流通性与私募基金不同，SPAC的公众投资者可以在公开市场上交易其持有的证券，包括“投资单位”、普通股和认股权证。
3 {2 S. H0 L) p
9 w" h% _4 V& a: w& P" F5 J
SPAC发起人持有证券的锁定期。SPAC发起人持有的证券，在并购交易完成前均处于锁定状态。
& g+ _# O3 W0 x! F7 X1 d7 B
: c r) R/ D. t( ]' \
大部分情况下，SPAC发起人持有的激励股权会在并购交易完成后的6个月至1年时间内处于锁定期（出售时机会在招股书名书中予以讲明）。而持有的认股权证会比激励股权的锁定期稍短一些。
& g! F, T9 z. e1 f! G* k
7 N. ^# y( b4 D' y1 ]' w# b. S1 U, y
头图来自pexels
欢迎光临 龙听期货论坛 (http://www.qhlt.cn/)
Powered by Discuz! 7.2
