CTA投资中的周期思考

龙听

  朝阳永续基金研究中心撰写

   研究员  梁正

　　一、CTA的周期思考

　　今年以来管理期货策略（CTA）的表现相当亮眼，今年以来策略平均收益为3.32%，在各大策略中拔得头筹。在与一位多策略对冲基金经理沟通时，其将CTA称为“今年绝对收益策略的最后一座堡垒”，也体现了该策略在今年的价值。

　　图表1.今年以来各策略收益排行

　　数据来源：朝阳永续基金研究中心，数据截至2016/8/31

　　从基金研究角度而言，CTA是一个笼统的概念，向下可以从多维度进行划分，包含但不限于以下几类：

　　投资品种：金融期货还是商品期货？单品种还是多品种？

　　投资周期：短周期？中周期？长周期？还是兼而有之？

　　策略划分：趋势跟踪？震荡策略？对冲策略？抑或是多策略？

　　目前市场上多数CTA基金以趋势跟踪策略为主，而在投资品种的选择上往往是多元化的投资，品种数量要参考管理规模及流动性指标（如持仓量、日均成交量等），各家不尽相同。本文重点就不同周期对于绩效的影响展开讨论。

　　二、不同周期，表现迥异

　　国内主流的CTA管理人往往将日内、或者1-2天的趋势跟踪定位于短周期，数天至一周的定位为中周期，数周至数月的定义为长周期。不同的周期的资金容量也不同，短周期频繁调仓，交易费用高，冲击成本大，整体容量偏小，而中长周期不涉及以上问题，资金容量偏大。

　　图表2中展现了3个不同周期的CTA产品（均为趋势跟踪策略，且多元化投资）在今年以来的走势，短周期的收益曲线较为稳定；中周期产品在上半年表现优秀，而第三季度表现平平；长周期策略表现与中周期的相反，上半年落后，第三季度奋起直追，在8月初超越中周期CTA并一直领先。这3个产品的表现虽然无法代表全市场状况，但管中窥豹，可见一斑，不同周期策略在不同时间段的表现值得探讨。

　　图表2.不同周期产品今年以来表现

　　数据来源：朝阳永续基金研究中心，数据截至2016/9/2

　　三、市场风格切换是主要原因

　　根据我们的调研，以上几个产品在今年的投资品种并未有变化，策略及周期也未有调整，那是什么原因导致绩效的变化？我们认为是市场风格的变换导致了绩效差异。

　　我们以白糖和螺纹钢为例，结合一个简单的趋势跟踪指标（MA移动平均），并进行数据回测来观察不同周期下各策略的表现（见图表3）。

　　今年上半年白糖走势焦灼，在5400-5600这个区间窄幅震荡。今年上半年周线策略（偏长周期）一路向下，而日线策略（偏中周期）在面值附近震荡，损耗相对有限。进入3季度后，白糖震荡加大，但整体呈多头行情，从5600元一路飙升至6200元。日线策略在频繁的震荡中一路下行，而周线策略忽略了短周期的波动，跟随趋势自低点强劲反弹。

　　图表3.白糖主力连续不同周期策略今年以来表现

　　数据来源：朝阳永续基金研究中心，数据自2016-1-4至2016-9-12

　　螺纹钢走势与白糖恰恰相反，上半年涨势一骑绝尘，周线策略也一路上扬，而日线策略则对短期波动较为敏感，前期有一定损耗，在4月上旬才开始启动。之后螺纹钢趋势逆转，在2000-2600区间宽幅震荡，长线策略净值一路下行，而中周期策略则如鱼得水，虽然在7、8两月略有回撤，但在近期螺纹钢跌势中重拾上涨态势，创下新高。

　　图表4.螺纹钢主力连续不同周期策略今年以来表现

　　数据来源：朝阳永续基金研究中心，数据自2016-1-4至2016-9-12

　　四、结论

　　真实运作中模型及参数要复杂的多，对于信号的也有一定的处理机制。但通过以上的简单测试，我们可以得出一些有意思的结论：

　　1.长周期的策略在大级别趋势中表现良好，但在震荡行情中表现不及中短周期趋势策略；

　　2.如果是特定周期的趋势策略，且只投资单个品种，在不同时间段中的表现必然不同，体现在净值上往往波动较为剧烈。因此多品种、多周期的策略叠加往往可以有效降低波动。

　　在CTA的投资实践中，投资者需要与基金管理人充分沟通以了解其投资品种及周期。成熟的基金管理人往往结合短、中、长不同周期，或保持一定比例，或在不同市况下进行灵活切换。投资者如果初涉CTA产品，尽可能选择多品种、多周期的基金产品，以获得稳健收益；而如果需要投资单一周期的趋势类产品，则需要对其策略在未来市况中的盈利前景进行考虑，其中包括品种、周期等因素。