中信钢铁：库存压力源于供给 需求回升有望缓解压力

一、投资要点：

　　库存压力主要源于高产量，钢价在3月后有望企稳。今年春节期间的库存累积速度超出市场预期，以农历日期来看，今年春节及节后一周的累库总量比去年同期还要高25%。我们认为大幅累库主要是由钢厂的高产量造成，由于春节当周工地和工厂大都处于停工状态，钢厂在这个阶段所生产的钢材基本都会转化为产业链上的库存，而今年的产量比去年同期高5%左右，今年的高产量本是与节前的高需求相匹配的，但生产上的惯性使得高产量延续到了春节以及节后，从而造成了春节期间库存的快速累积。总的来说在3月初之前钢材有累库压力，但我们认为需求在3月后会快速启动，有望带来库存的较快速去化，钢价在3月后有望企稳。

　　3月初以后，核心矛盾将从原材料端转移到钢材。当钢铁行业进入旺季，库存去化速率会很快，社库和厂库都会面临快速下滑，钢厂会重新获得议价能力，成为黑色产业链价格和利润推动的最核心因素。每当产业处于上涨阶段时，一定是产业的利润处于相对均衡的状态。如果钢铁的下跌没有传导到上游的焦炭下跌，后续要开启价格上涨时会存在质疑，最好的状态是整个产业的价格都存在上涨的基础。目前来看，当前产业链中几个品种的利润分配基本均衡，煤炭稍微偏高，钢铁和焦炭基本处于底部回升过程。进入3月以后，核心矛盾会逐渐过渡到以钢材为主的价格变化。

　　3月需求有望正常回升，社库去化去化速率有望高于去年同期，钢价容易迎来上涨。通过对18年的观察，钢铁行业的淡旺季特征已不再明显。19年整体需求的总量在上半年比较平稳，最高值会出现在3-4月份。与18年3-4月份的明显区别在于，当时资金到位较慢导致民工返工意愿较弱，并且两会期间环保压力较大，而根据调研发现，这两点在19年基本都不太可能出现，即3月份需求出现同比断崖性下滑的可能较小。测算19年1至6月的供需格局，1-2月份处于累库存状态，其中1月与历史均值持平，2月低于18年水平。3-5月会迎来明显去库过程，3-5月将分别去库550万吨、1000万吨、650万吨左右。与历史均值进行对比，3月均值300万吨左右，4月均值500-600吨左右，故今年3、4月份库存去化明显，价格有望迎来上涨。

　　维持“强于大市”评级。2018年三季度以来，黑色系资产价格整体出现下跌，部分绩优公司估值已处于较低区间。虽然11月以来整体现货价格开启一轮下跌，但是在一些南方钢材供不应求的区域，螺纹钢价仍处于较高区间。目前长材利润仍然较高，相关优质公司估值较低，我们仍然看好以长材为主的钢铁企业，维持长材子行业“强于大市”的评级。考虑到长强板弱的基本面格局，以长材为主的钢企高利润有望持续。重点推荐以生产长材为主的南方钢企，如估值低、盈利能力强的三钢闽光(002110,诊股)、韶钢松山(000717,诊股)、新钢股份(600782,诊股)。

　　二、黑色产业链股票市场情况：

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　　三、钢材基本面：春节期间库存累积较快，库存压力源于高供给

　　从开工率来看，上周全国高炉开工率65.61%，比春节前的65.75%下降0.14个百分点。唐山高炉开工率59.76%，比春节前的59.15%上升0.61个百分点。从库存变化来看，上周钢材社会库存周环比累积11.1%。从速率来看，钢材总社会库存的累积速率慢于历史平均水平。相比2017年同期，当前的社会库存累积速率更慢。

　　库存压力主要源于高产量，钢价在3月后有望企稳。今年春节期间的库存累积速度超出市场预期，以农历日期来看，今年春节及节后一周的累库总量比去年同期还要高25%。我们认为大幅累库主要是由钢厂的高产量造成，由于春节当周工地和工厂大都处于停工状态，钢厂在这个阶段所生产的钢材基本都会转化为产业链上的库存，而今年的产量比去年同期高5%左右，今年的高产量本是与节前的高需求相匹配的，但生产上的惯性使得高产量延续到了春节以及节后，从而造成了春节期间库存的快速累积。总的来说在3月初之前钢材有累库压力，但我们认为需求在3月后会快速启动，有望带来库存的较快速去化，钢价在3月后有望企稳。

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　　四、黑色产业链利润变化：节后钢材毛利回升，3月核心矛盾将转移到钢材

　　从产业链的利润趋势来看，目前存在如下的趋势：

　　上周钢材毛利上升。根据利润模拟模型，与春节前相比，螺纹吨毛利上升16.74/吨至464.40元/吨，热轧卷板吨毛利下降33.26元/吨至203.80元/吨，冷轧毛利上升36.74元/吨至-155.20元/吨，中厚板吨毛利上升36.74元/吨至178.30元/吨。从各类钢材利润变化幅度来看，上周热轧卷板利润下降幅度最大，冷轧毛利上升幅度最大。冷轧卷板吨毛利当前仍处于负值区间，与螺纹钢的利润差距仍然较大。从需求端的基本面来看，预计长强板弱的格局在明年上半年仍将持续。

　　3月初以后，核心矛盾将从原材料端转移到钢材。当钢铁行业进入旺季，库存去化速率会很快，社库和厂库都会面临快速下滑，钢厂会重新获得议价能力，成为黑色产业链价格和利润推动的最核心因素。每当产业处于上涨阶段时，一定是产业的利润处于相对均衡的状态。如果钢铁的下跌没有传导到上游的焦炭下跌，后续要开启价格上涨时会存在质疑，最好的状态是整个产业的价格都存在上涨的基础。目前来看，当前产业链中几个品种的利润分配基本均衡，煤炭稍微偏高，钢铁和焦炭基本处于底部回升过程。进入3月以后，核心矛盾会逐渐过渡到以钢材为主的价格变化。

　　3月需求有望正常回升，社库去化去化速率有望高于去年同期，钢价容易迎来上涨。通过对18年的观察，钢铁行业的淡旺季特征已不再明显。19年整体需求的总量在上半年比较平稳，最高值会出现在3-4月份。与18年3-4月份的明显区别在于，当时资金到位较慢导致民工返工意愿较弱，并且两会期间环保压力较大，而根据调研发现，这两点在19年基本都不太可能出现，即3月份需求出现同比断崖性下滑的可能较小。测算19年1至6月的供需格局，1-2月份处于累库存状态，其中1月与历史均值持平，2月低于18年水平。3-5月会迎来明显去库过程，3-5月将分别去库550万吨、1000万吨、650万吨左右。与历史均值进行对比，3月均值300万吨左右，4月均值500-600吨左右，故今年3、4月份库存去化明显，价格有望迎来上涨。

　　【中信钢铁】库存压力源于供给，需求回升有望缓解压力

　　五、焦炭基本面变化：价格维持震荡，钢厂库存有所降低

　　从全国市场来看，上周焦炭现货价格为2080元/吨，保持不变。期货05合约价格由春节前的2113元下降至2043元。库存方面，三大港口库存合计205.0万吨，较春节前上升16万吨，钢厂平均可用库存天数11天，环比下降1.0天。焦炭吨毛利为134.04元，较春节前下降4.92元。

　　焦炭价格近期处于底部区间。由于受到煤炭事故影响，焦煤存在供给减弱预期，春节前价格偏强。在多轮降价后，焦化厂基本处于盈亏平衡线附近，且节后钢材产量恢复且钢价有望上涨，当前底部价格支撑较强。

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　　六、铁矿基本面变化：港口库存回升，淡水河谷事件导致的上涨基本结束

　　与春节前相比，上周铁矿石主力期货价格上升21.50元/吨至625.50元/吨。上周港口库存上升440.26万吨至14414.21万吨。国内大中型钢厂平均库存为27天左右。

　　淡水河谷事件使得铁矿在短期出现快速上涨而后出现一定回落。我们认为由事件本身对价格产生的上涨阶段已基本结束。淡水河谷事件有望使今年全球铁矿石供需格局处于基本平衡的状态，从结构来看，主流高品矿如卡粉的议价能力将受到较大冲击。

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　　七、黑色产业链下游需求变化

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　　八、本周行业重要新闻

　　淡水河谷溃坝影响产能超4000万吨 铁矿石期货创近两年新高

　　春节后首个交易日，国内铁矿石期货开盘涨停，主力1905合约上涨48元/吨或7.95%，报652.0元/吨，创2017年3月底以来新高。此前节日期间，外盘上涨显著，新加坡铁矿石期货更是创下2014年8月以来新高。与此同时，受铁矿石上涨的带动，黑色系集体上涨，焦炭开盘涨超3%，焦煤涨超1%，之后涨幅双双收窄。

　　据了解，应巴西法院要求，淡水河谷在2月4日-6日间已经暂停其位于Minas Gerais州的Brucutu矿区的生产，该矿区年产能达到3000万吨。由于Brucutu矿停产，淡水河谷宣布，部分铁矿石供应合同遭遇不可抗力。

　　鉴于淡水河谷铁矿石供应短缺，花旗将其今年铁矿石价格预测上调约40%，至每吨88美元，并提高了淡水河谷运营中断继续恶化并可能持续多年的预期。花旗报告称，主要风险是Brucutu矿产停产可能是“淡水河谷众多矿山停产中的第一个”，更严格的监管可能影响其他矿企的供应。花旗预计，淡水河谷今年产量可能下降4000万吨。

　　国内钢企加快重组调整布局

　　新华社记者近日调研了解到，受市场和政策双重影响，国内不少钢企正谋划跨区域、跨省份、跨所有制兼并重组，谋求更大、更稳、更远的发展空间。全联冶金商会常务副秘书长王连忠介绍说，自2017年以来，以市场化为手段的国内钢企重组成为重要手段之一。

　　中国钢铁工业布局“北重南轻、沿海重内地轻”特征明显，某些区域钢铁生产强度较高、产能过于集中。记者了解到，随着去产能的深入，产能交易已经到了有价无市、无指标可买的程度。在环保倒逼、市场资源要素配置和管理要素结合互补要求下，钢企正加快重组。