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套利操作手法

套利操作手法

随着中国金融市场的逐渐完善与私募行业的快速发展,私募基金的投资策略也越来越多样化,并逐渐朝着海外对冲基金的方向发展。基于对私募行业的跟踪以及对管理人投资策略的研究,我们将目前私募行业各类型投资策略进行了大体的梳理,大致分为股票策略、债券策略、市场中性、事件驱动、宏观期货、量化套利、组合基金以及复合策略等八大类。


而自从2010年以来,随着我国金融市场的逐步完善与融资融券、股指期货等金融工具的推出,国内阳光私募基金正逐步走向真正意义上的套利对冲基金,在投资组合中加入套利对冲工具成为越来越多基金经理的选择。那么套利策略是如何操作的,就有待深入研究了。

一、在中国市场,目前适用的套利策略主要集中于以下五类,其各有收益和风险特征。

跨期套利策略。通过买卖不同到期月份的期货合约进行套利,专注于发现市场定价的偏差,基于价差的波动来获利。合约价格相关性高,价差已出现稳定的统计特征,价差比价格更容易预测。这一策略不依赖于对市场涨跌的判断,表现与市场大盘的涨跌基本上没有相关性。

其中,股指期货跨期套利以沪深300股指期货的4个合约作为套利标的,属于统计套利模式。当市场产生波动时,4个合约在短期内可能会发生不一致的波动。此时,卖出上涨快的或下跌慢的合约,同时买入上涨慢或下跌快的合约,当二者价格波动回归正常时,平仓获利。商品期货跨期套利策略以商品期货市场中同一品种不同合约为套利标的,该策略同样以程序化交易为手段,但是更加注重于模型的建立和对数据的回归分析。

期现套利策略。股指的期现套利,是以沪深300ETF以及沪深300成分股为标的,股指期货为对冲工具的跨市场套利策略。其风险极低,与之对应的收益率也会低于其他套利策略。当期货合约和期货现货(一篮子股票或ETF指数基金)之间的价差大于理论值时,套利机会产生。由于现金交割的制度安排,使期现价差收敛具有很强的可靠性。这一策略不依赖于对市场涨跌的判断,表现基本与市场大盘的涨跌无关。目前股票市场难融券和贴水导致股指的期现套利无法展开。

跨市场、跨品种套利。当期货和现货市场之间的价差或者市场不同品种间的价差大于理论值时,进行套利交易;价差收敛平仓获利了结。其中的子策略—贵金属跨市场套利策略,以不同市场间的贵金属现货和期货为套利标的。贵金属既有类似于金融期货完全的均值回归,又有商品期货较高收益率的属性,但是该策略的风险特性却与股指期货套利一样,属于一种低风险的稳定投资策略。

分级基金套利策略。利用母基金净值和分级AB基金价格之间的差别,根据配对转换来进行折溢价套利;由于交易价格和基金净值的关系,提供了获利的有效性;这一策略风险低,收益相对传统套利较高。与此类似的还有基金封转开等事件策略。
波动率套利。通过在现货和指数期货的组合里加入期权,增加对冲的方式选择以及盈利机会,对期权的Delta、 Gamma等指标实时监测,保持整个组合的市场中性。在满足市场中性的前提下,运用不同期权合约出现的波动率套利机会增加收益。


二、基于港股和沪股估值趋同的认识,高盛指出了利用沪港通的四种套利模式:
1:全球/香港投资者卖出(卖空)被高估 H 股,并将其仓位转向被低估 A股。
股票范围:大盘股、国企板块,包括银行、保险、能源
案例:综合考虑相对自由流通市值、空头头寸水平(融券能力)以及基准股指权重等因素,在此范围内光大银行(H)最有可能受到套利流动的影响。

2:全球投资者买入估值较低的 H 股、卖空被高估 A 股。
股票范围:主要是增长和换手率相对较高的小盘股
案列:H 股折让股(市值超过 10 亿美元、日均交易额超过 500 万美元,我们的评级为买入,并由 15位以上卖方分析师覆盖)包括长城汽车、广汽集团、新华保险。

3: A 股投资者买入被低估 A 股、卖出被高估 H 股。
股票范围:大盘国企股,包括银行、保险和能源等
国内投资者关注这一策略将是明智之举,因为从操作的角度来看他们可以相对容易地卖出被高估的 H 股买入被低估的 A 股。
但是,为中国A股市场贡献了 80%交易额的个人/零售投资者(即边际价格设定者)不太可能采取这一投资策略,因为眼下他们的投资仍明显倾向于中小盘股和高增长型股票。

4: A 股投资者卖出被高估 A 股、买入被低估 H 股。
股票范围:以增长较快和高换手率的中小盘股为主。
在这在四个潜在投资策略中最有望实现。从规模(中小盘股)、流动性(高换手率)和增长前景(增速相对较高)来看,国内投资者较为青睐这一类 H 股。


三、正向套利、反向套利、无套利区间解释
1、牛市套利(正向套利)在正向市场上,如果供给不足,需求相对旺盛,则会导致近期月份合约价格的上升幅度大于远期月份合约,或者近期月份合约价格的下降幅度小于远期月份合约,交易者可以通过买入近期月份合约的同时卖出远期月份合约而进行牛市套利。 例如:5月30日,9月份铝期货合约价格为17530元/吨,11月份合约价格为17580/吨,前一合约价格比后者低50元。投机者根据历年5月底的9月份合约和11月份合约间的价差分析,认为9月份合约的价格较低,或则11月份合约价格较高,价差大于正常年份的水平,如果市场机制运行正常,这二者之间的差价会恢复正常。于是,投机者决定买入1手11月份铝合约,卖出1手9月份铝合约,以期望未来某个有利时机同时平仓获取利润。
2、熊市套利(反向套利)熊市套利在做法上恰好与牛市套利相反。在反向市场上,如果近期供给量增加,需求减少,则会导致近期月份合约价格的跌幅大于远期月份合约,或者近期月份合约价格的涨幅小于远期月份合约,交易者可以通过卖出近期月份合约的同时买入远期月份合约而进行熊市套利。 例如:5月30日,9月份大豆合约价格为2830元/吨,11月合约价格为2880元/吨,前一合约价格比后者低50元/吨。投机者根据历年5月底的9月份合约和11月份合约间的价差分析,认为9月份合约的价格较高,或者11月份合约价格较低,价差小于正常年份的水平,如果市场机制运行正常,这二者之间的价差会恢复正常。于是,投机者决定卖出1手9月份大豆合约的同时买入1手11月份大豆合约,以期望未来某个有利时机同时平仓获取利润。
3、无套利区间 在实际套利过程中,涉及到期货合约的买卖,必然发生一定的交易成本。这些成本包括交易佣金、资金利息等。因此,投资者在评价套利机会时要把交易成本考虑进去,只有当套利空间大到足以覆盖成本时,套利才是可行的。 于是,无套利区间概念被引了进来。这个区间就是期货理论价格加上套利交易成本后所形成的带状区域。由于套利分为正向和反向两种,因此,无套利区间是对理论价格分别进行上下平移形成的,无论正向还是负向价差,只要超过无套利区间就可实行套利,由此得到的套利收益是无风险的。

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