中信期货：黑色金属反弹的驱动力在哪

报告摘要

　　终端需求可能阶段性释放：4月之后全国大范围将正式进入春季，雨雪天气将减少，代表需求的建材成交将再度上升。从春节后的日均耗煤量可以看到，真实需求不是价格表现出来的那么悲观。那么，当全国需求大范围启动之后，经过短期的大跌之后，钢价就存在阶段性修复反弹的基础。

　　部分原料库存较低：目前除了钢厂原料库存除了焦炭库存较高外，焦煤和铁矿石的库存都处在相对低位。四月份钢厂将进一步复产，如果成材需求启动，推动钢价反弹，那么，钢厂就存在补库冲动。

　　警惕阶段性共振反弹行情：如果四月份需求能够季节性回暖，则可能再度迎来阶段性成材和原料共振的反弹行情，其路径是“钢材需求回暖—钢材库存下降速度加快—钢厂补充原料库存——钢价原料共振反弹”。尽管我们从宏观和行业整个格局来看，黑色金属弱势格局很难反转，但其中的阶段性反弹却是需要警惕的。

　　从3月初开始的路演以及专题报告中我们的核心逻辑是“且行且珍惜”（详见专题报告《且行且珍惜：采暖季后的钢材市场展望》），在地产基建下行、货币财政双紧缩、库存周期向下等多重不利因素的制约下，上半年总体需求一般，高价及高库存将抑制需求，黑色金属中期弱势格局将持续。那么，近期黑色金属整体大幅下跌之后，对于价格反弹的憧憬或者警惕更加受到产业链人士的关注，本文尝试从以下价格方面探讨黑色金属反弹的逻辑：

　　一、终端需求可能阶段性释放

　　今年黑色金属最为核心的矛盾就是钢材短缺逻辑证伪，钢材库存高企使得整个产业链均受到打压。那么，前期限产效果低于预期，需求受到库存高企压制，那么，钢价大跌之后需求能否释放出来就成为钢价能否反弹的关键。

　　我们从成交来看，以春节后的农历为起点，一般而言，在元宵节后有一波集中采购，而后由于倒春寒等原因，全国容易造成大范围的雨雪天气，市场成交将下降，但在春节后30个交易日之后（约为春节后一个半月，对应今年为4月初），由于全国大范围将正式进入春季，雨雪天气将减少，北方需求大规模启动，南方降雨也将减少，代表需求的建材成交将再度上升，并且成交中枢将维持稳定。那么，在钢价短期大跌之后，需求存在季节性释放的要求。

　　需求能否季节性释放取决于真实需求，尽管我们看淡全年需求，但我们认为真实需求并不是断崖式的下跌，表观需求则更多受到库存周期的影响。我们从春节后的日均耗煤量可以看到，今年春节之后六大发电集团的日均耗煤量保持稳定，日均耗煤量相比去年同期甚至上升2.1%，这说明真实需求不是价格表现出来的那么悲观。那么，当全国需求大范围启动之后，经过短期的大跌之后，钢价就存在阶段性修复反弹的基础。

　　【中信期货】黑色专题：黑色金属策略专刊（第11期）：黑色金属反弹的驱动力在哪？



　　二、部分原料库存较低复产后可能阶段性补库

　　由于唐山和邯郸延长限产，这使得近期钢厂日耗大幅下降，原料需求受到压制。但是，目前除了钢厂原料库存除了焦炭库存较高外，焦煤和铁矿石的库存都处在相对低位。四月份钢厂将进一步复产，如果成材需求启动，推动钢价反弹，那么，钢厂就存在补库冲动，鉴于目前铁矿期货价格贴近成本、焦煤期货价格也已经大幅下跌，盘面价格将存在较强的反弹动力。

　　【中信期货】黑色专题：黑色金属策略专刊（第11期）：黑色金属反弹的驱动力在哪？

　　三、警惕阶段性共振反弹行情

　　黑色金属产业链每次的上涨或者下跌都是共振引发的。春节前是贸易商主动补库，叠加钢厂主动补充原料库存推动的上涨。而春节后供需错配证伪，钢材库存高企，使得黑色金属出现成材和原料端共同主动去库引发的共振大跌。

　　但是，如果四月份需求能够季节性回暖，则可能再度迎来阶段性成材和原料共振的反弹行情，其路径是“钢材需求回暖—钢材库存下降速度加快—钢厂补充原料库存——钢价原料共振反弹”。

　　尽管我们从宏观和行业来看，黑色金属弱势格局很难反转，但其中的阶段性反弹却是需要警惕的。