看透了经济周期的“哈耶克三角”

节选自清华大学五道口金融学院姜腾凯硕士毕业论文《经典社会主义体制下的中国经济周期》（本文仅代表作者观点）

在奥地利学派的理论中，经济周期理论（又称商业周期理论）无疑是该派理论家对现实经济极具特色与价值的探索，尤其是其第四代传承者——诺贝尔经济学奖获得者哈耶克构建的“哈耶克三角”模型，非常形象且直白地描述了经济周期的原因与过程。不过，哈耶克虽然对经济周期进行了完整论述，但其模型没有考虑到利率和利息，也排除技术进步，结论并不完全合乎事实，因此有其内在的缺陷，在分析当前的经济形势时也便显得过于简陋。我们可以基于哈耶克模型的基本思想，将主流经济学理论融入其中，构建起能分析当前实际的模型。

引例

首先，我们需要一个引例。美国著名影星汤姆.汉克斯（Tom Hanks）曾主演过电影《荒岛余生》（《Cast Away》）中的男主角查克（Chuck Noland）。假设在这座荒岛上，查克靠吃鱼为生，且每天需要5条鱼。为了捕捉5条鱼，最直接的办法便是直接潜入海中，这样他每次最多可以抓两条鱼，每天至少需要潜水3次。假设他每天都潜水三次，每次抓两条鱼，则每天都能多出一条鱼，这样他可以将其制成熏鱼，于是每五天，他便能休息一天。但是，他或许会想一些捕更多鱼的办法，比如做一个鱼叉，就可以一次捕更多鱼。但是做一个鱼叉需要耗费2天的时间，且这两天查克都必须整天工作，不能下海。于是，他可以每隔五天做一天鱼叉，或者每天多下海几次，多捕些鱼存着，等多存了10条鱼，他便可以连续两天工作来完成鱼叉。鱼叉完成后，每次可以叉五条鱼，这样查克每天便只需下一次海即可。然后，他或许又能想到，如果织一张网，那么他就又能捕获更多的鱼了，但是织网需要的时间更长：找亚麻、拧绳、编织。假如编织一张网需要20天的时间，那么查克就必须为这20天储存好口粮，因此他每天需要多下海几次。等渔网编好了，他一次就可以打够吃几天的鱼，这样他就有很多存粮了，于是他又可以进一步地改进捕鱼手段……

模型一

人类社会的生产过程也是如此，对于某一产品而言，可以通过手工的方式直接制造，也可通过先制造一些生产工具，再来生产该产品，效率便会大为提升。一般而言，工具越高端复杂，效率也越高。实际上，在高度现代化的今天，绝大部分产品是无法用纯手工的方式进行生产，人们只能求助于生产工具。而要得到工具，则必须要有原材料，有时还需借助一些其他的工具，因此，由此上溯，要生产某一产品，必须生产与此关系甚远的其他产品，如果我们将最终要得到或者用于消费的产品定义为消费品，那么那些中间过程的工具或手段便是中间品，即资本品（在这里，我们将资本品定义为用于投入到生产过程中用于进一步生产的产品，资本品的市场价值就是资本）。例如，要制造一双手套，最有效的方式，是采用机器生产，而生产机器，则需要零部件，零部件又需要各种金属，金属则是从矿石中提炼而来……

图1 生产流程图

而实际上的生产过程，远比这复杂的多，不同的工序需要不同的机器，不同部件需要不同的原材料等等，这样一个曲折复杂的生产过程，便是“迂回生产”的过程。

为了便于分析，我们给出如下假设前提：1、市场充分竞争，不存在任何垄断，价格和工资可以灵活调整；2、经济体系中只有消费者和生产者，不存在政府干预；3、同等条件下，消费者偏好于当前消费；4、利率为资金的价格；5、不存在国营企业，各类市场参与者有充分的自主权；6、不考虑国际因素。在此基础上将整个社会的生产简化为一个四阶模型：

图2 模型I

在这个经济体系中，基本生产资料主要是自然资源（矿、森林、水等，还包括土地），劳动力包括体力劳动者和脑力劳动者。资本品包括新生产的各类资本品（如机器设备，生产技术等），用于扩大生产或替代因折旧期满而报废的资本品，住房及耐用消费品由于其可长期使用、生产链较长等特点，也算作资本品。消费品是指基本的吃穿用品，在生产中大致为农业及轻工业范围。该模型在生产出最终的消费品前，即生产资本品的过程一共有四个阶段，故称为四阶模型。

在第一阶段，该类厂商使用了18单位资金用于购买劳动力和自然资源，生产出第一级的资本品。对于这18单位资金，如果是厂商借入的，则需支付一定的利息；如果是厂商自有，则也可看成需要支付利息，因为若将这18单位资金存入银行，厂商便可得到利息，但用于购买原始生产资料，则丧失了那部分利息收入。因此，这18单位资金所能获得的利息便也应计入成本，即资金的使用成本，假设为2，则第一级厂商的总成本为20，利率约为11%。在第二阶段，第二级厂商用20单位资金购入第一阶段的资本品，用于生产或替代报废的资本品，同时又购入价值16资金的原始生产资料，并支付总共4单位资金的利息，于是第二级厂商的总成本为40。由此类推，第三级厂商的成本为60，第四级厂商的成本为80，最终的消费品厂商的成本为100。

在收入方面，各类自然资源所有者得到与自然产品价值一致的收入，以及因各类所有权带来的租金，体力劳动者得到工资，脑力劳动者获得各类才能收入，同时资本所有者获得利息收入。在该模型中，基本生产资料及劳动力提供者获得的收入为70单位资金，资本所有者获得的资金为30单位，整个经济体系的总收入为100单位资金。

假设收入获得者用100资金购买最终消费品生产者的产品，则整个经济体系便达到了均衡，且在这个均衡体系中，劳动获得工资，资本获得利息，土地获得地租，企业家才能获得利润，且不存在超额利润。社会总收入等于社会最终消费品的价值，用于资本品生产的资金为200，用于消费品生产的资金为100，二者之比为2:1。

按照庞巴维克的“迂回生产”理论，越是“迂回”的生产方式越有效率，且很多产品只能通过“迂回”生产的方式才进生产，一个企业是否能在竞争中胜出，提高生产的“迂回”程度便十分重要。换言之，在生产中，越多地使用资本品（机器等），生产便越高效，因此，生产者都会倾向于多使用资本品以提升效率、扩大生产、获取超额利润。但是，要使用更多的资本品，必然需要更多的资金，在上面的四阶模型中，100单位的收入全用于消费，没有多余的资金，即没有任何储蓄，因此厂商便无法获取更多的资金以改进生产。

由此可见，生产方法是否能升级，能否更“迂回”，关键便在于多余的资金，正如引例中的查克，如果他想改进捕鱼工具，前提是有多余的食物。查克可以通过每天多捕鱼来获取更多的食物，而在实际生产中却不太可能这样，因为厂商在长期的生产中已经建立起了最优的生产规模。于是，唯一方法便是压缩消费以取得储蓄。在消费者方面，他不会轻易地放弃当前消费来进行储蓄，因为人们都偏好于当前，即使是为了利息而压缩消费，一般情况下也不可能节约出太多资金。因此，要压缩消费支出，获得储蓄资金以投资，只能通过扩大产量，降低消费品价格，消费者便能在保持生活水平不变的情况下，减小消费开支用于储蓄。但要扩大产量，无论是扩大规模或使用新技术设备等，都需要额外资金，而此时缺的正是多余的资金，似乎这就成了一个死循环。

面对这样的死循环问题，哈耶克等人采取了回避态度，抑或根本没有考虑到这个问题，而是简单地假设消费者改变其偏好。事实上，由于人们总是偏向于即期消费，因此在没有任何利益的情况下，消费者是不会改变其偏好的。要想消费者压缩储蓄，节约资金，一般的方法便是提高利率。利率提高了，则消费者储蓄资金就能获得更多利息收入，即未来的消费更多，这时便会有部分消费者选择存储资金。因此，在一些国家出现过“导管效应”[6]：利率与投资成正比的现象，即，其中，为I/Y投资占GDP的比重，

为实物资本的平均回报率，d为名义利率，

为预期通货膨胀率，且

。在许多发展中国家，由于资金匮乏，“导管效应”较常见，但也有一个限度，即

为界，一旦

超过了，则投资便与利率成反比了，如图所示：

图3 导管效应

但即使通过提高利率，也无法节省出很多资金，因为存在这两个限制：1、利率不能超过实物资本收益率，一旦超过，则投资于实业只会亏损，投资就没有任何意义；2、人们需要足够的资金来保证基本的当前生活水平，不可能将过多的资金用于存储。因此，某些落后国家在资金短缺的情况下，为发展经济，采取由强势政府控制一切的手段，强制压缩消费来进行投资。以前苏联为例，在斯大林通过党内斗争获得绝对权力后，其主张的高速工业化也成了苏联的指导路线，但当时的苏联并没有足够的资金，因此斯大林便采取剥夺农民的手段，用“剪刀差”的方法来为工业发展积累资金。虽然苏联的工业化取得了显著的成就，在短短十几年内就由农业国转变为供应国，但付出的代价也极其惨痛：为榨取农民，斯大林在压低农产品价格的同时，又不断增加征购量，农民连口粮都被迫上交，导致大量农村人口死亡，以“欧洲粮仓”著称的乌克兰，在1932年~1933年间竟饿死了394.1万人。这样的工业化，代价实在过大，事实是，除非是在专制制度下，否则这样的工业化根本不可能实行，也没有必要实行。苏联学者麦德维杰夫（Р．А．Медведев）就认为如果没有斯大林的话，苏联可以取得更大的成就[7]。

模型二

要破解这个死循环，就必须考虑另外一个因素：制度。制度即所有人共同遵守的办事规程或行动准则，或是在一定历史条件下形成的法令、礼俗等规范。制度是一个社会的博弈规则，是对人们互动关系的约束。制度和价格一样，也具有传递信息的功能，即告诉人们可以做什么、可以怎么做，不可以做什么、不可以怎么做。通过改变不合理的制度，或原有制度中不合理的因素，可以充分利用现有的各种资源和条件，可以在技术未进步且没有更新设备等的情况下获得更多产出。在诺斯（Douglass C.North）看来，制度变迁决定了人类历史中的社会演化方式，因而是理解历史变迁的关键[8]。最为经典的例子便是英国工业革命前期的制针业，根据亚当.斯密的总结，若每人都独立制针，则可能一天平均一人连一根针都生产不出来，但若实行专业分工，同样条件下，一天平均每人可生大量的针。由此可见，正是分工协作这一方法，提高了劳动生产率。因此，在生产中，厂商可通过改进制度来提高效率，降低消费品价格，这样消费者便有了多余资金，利率下降，生产者便能借入资金投入到生产中，采用更多的新技术和资本品，拉长生产流程，进一步提高效率。当效率进一步提高后，消费品的价格又会进一步下降，这样又会有多余资金可用，于是生产者又有资金可投入生产，生产过程更为“迂回”……在这个过程中，还会伴随着各类制度的不断改进。由是，生产便进入了良性循环，经济增长也逐渐内生化，社会的生产力及国家的现代化水平也会不断推进。所以，制度进步是开启经济体系进步的钥匙，是这个良性循环的起点，制度的改进，使社会有了多余的资金来进行投资，刺激新技术的应用和不断创新，推动生产和经济的进步。

我们可以用一个六阶模型来表示这个过程：

图4 模型II

假设制度的改进使得产量提升，消费品价格下降，消费者便可以节约出一些资金用于储蓄。有了储蓄或多余资金，利率就会下降，使用更多的机器设备和技术便更为划算，同时生产者也能获得资金进行投资。于是生产者就借入资金，使用更多的机器设备及技术等，拉长生产流程，提升效率。

效率提高了，产量也就进一步提高，于是消费品的价格会进一步下跌，消费者便能储存更多的资金，利率进一步下降，也就意味着生产者有更多的资金可以借来改进生产方式。

由于消费品的价格降低，利润空间也会越来越小，而此时资本品的需求增加导致价格上涨，因此生产资本品更为有利，并且越是高级的资本品利润越高，因为越是高级，需求越大，这也刺激了生产结构的深化。

资本品行业的扩张带动了对基本生产资料的需求，自然资源的价格会不断上涨，其供给者的收入也会随之增加。

在劳动力方面，由于新技术和新设备的大量应用，会出现“李嘉图效应”（Richard Effect），即资本品对劳动力的替代，因此会出现劳动力过剩，劳动力的价格便会下降，这正好配合了资本品产业扩张对劳动力的需求[9]。

如此反复，但消费者用在最终消费品上的资金不会一直减少，因为随着生产和社会的发展，新的产品会不断出现，消费者不会一直消费原有的产品，因此他会用一些资金购买这些新产品，以保持同社会发展程度相一致的满足度。最终，消费者的消费资金会保持在一个稳定水平，生产者可以利用的资金也如此。

在利润方面，充分市场竞争条件下，资源可以自由流动，因此资金会从利润低的部门流向利润高的部门，在这个模型中，便是从消费品一级一级往上移动，直至所有生产行业的超额利润都降为零。

正如上面的六阶模型所描述的那样，最终，消费者用于消费的资金为75单位，另外的25单位资金就存入银行。这就意味着多出了25单位资金可供生产者借用以投入生产，使用更多的机器和技术、拉长生产结构以提高效率。与四阶模型相比，六阶模型的第一级和第二级资本品都是四阶模型所没有的，其第三级资本品才是四阶模型的第一级资本品，由此可见，在六阶模型中，用于生产的资金为225单位，用于消费的资金为75单位，利率降至2%，出现了新的第一级和第二级资本品，整个经济体系在更高的层次和效率上达到均衡。整个过程可归纳如下：

图5 经济体系升级流程

在这个过程中，制度是开端，而价格起到了核心作用，消费者依据消费品的市场价格而动，生产者根据利率和所有商品（资本品与消费品）的市价而行。价格体系就像一个信息处理系统，及时汇集了市场中的各类信息，并将这些信息反映在各类价格上，市场参与者只需依据价格，就能做出自己的决定。而实质上，制度体系也是一种信息传播体制，它在行为、法律、习俗等层面上规定了人们能做什么、不能做什么，能怎么做和不能怎么做，这也是一种信息，只是相对市场上的各类信息而言，更为简单、稳定，并更为人所知。因此，虽然信息极其分散、不可能完全，但制度和价格可以传播、反映信息，成为人们行动的依据，其中，制度主要传达静态的、稳定的、具有共识性的信息，而价格体系则反映市场中那些复杂多变、分散的动态信息。

模型三

自二战后凯恩斯主义大行其道，至今鲜有政府不对经济进行干预，只是程度各不相同。政府的干预手段中，很重要的一个便是货币政策，即通过货币供应量的增减来调节经济。下面，除了增加政府干预，在其他假设前提不变的情况下，我们以增发货币的情况来做分析。

从前面的分析可以看到，利率的降低使得投资增加，而投资的增加会导致就业增加、生产扩大、经济发展等。因此，政府为追求经济增长，通常会向经济体系中注入货币，以压低利率，刺激投资。在当今，各国几乎都有中央银行，这时注入货币的方式就变成中央银行调低利率，同时放松银根。无论是民选政府还是专制政府，发展经济都是它们的主要目标。在民选政府方面，能否提升经济和人们生活水平，既是其竞选宣言中最重要的内容，也是决定其能否连任的关键；对专制政府而言，经济的发展和民众生活的改善，则是其稳定政局最重要的必要条件。而对中央银行来说，其行为受到两个方面的制约：1、央行的政策目标是稳定币值还是发展经济，如果是以发展经济为目标，则倾向于多发货币；2、央行的独立性强弱，独立性越弱的央行，越容易受政府决策的影响，即偏好向经济体系内注入货币来刺激经济。无论是哪种情况，只要经济体系被注入了货币，就会引起一系列的波动。

由于消费者一般不会借款消费（住房、汽车等都划归于资本品），因此可以认为只有生产者会向银行借款来投入生产。依然从模型一为起点，假设政府注入的资金量为100单位货币，人为压低了利率。新增资金全部被生产者投入生产过程，拉长了生产流程，使得生产过程更为“迂回”，但同时消费者的偏好没有任何改变，没有任何自愿储蓄的资金。经济体系变化结果如下图六阶模型所示：

图6 模型III

在该模型中，新注入的资金全被生产者借用投入到生产过程中，原来的四阶结构拉长为六阶，消费者用于消费的资金依然为100单位，利率降为4%。

但是，这个经济体系却是不可持续的，实际上根本就无法建立起来。用于消费品生产的资金依然为100单位（即用于消费的资金为100单位），用于资本品生产的资金为300单位，而原来的四阶模型中，用于资本品生产的资金为200单位，由此可见，此时整个经济体系中用于消费品生产的资金相对减少了。

由于新注入的资金都被用于投入资本品生产和使用，因此必然有部分人如基本生产资料的提供者的收入会最先增加，他们会增加消费，提高生活水平。在短期内，新的生产结构不可能一蹴而就，设备、技术、工厂等都需要一定的时间才能应用于生产，因此此时消费品的产量没有大幅增加，其实，在这段时间，生产者受利润驱使，甚至可能将本用于消费品生产的各类资源转向生产资本品，从而导致消费品产量下降，因此消费品的价格就会上涨，这就导致消费者的100单位资金可购买到的消费品减少了。

消费者的偏好并没有发生改变，为了保持原有的生活水平，消费者（即各种要素所有者）会要求购买者提高对其要素的支付。自然资源所有者会提高售价；而在劳动力方面，短期内不会有资本品替代劳动力的“李嘉图效应”，因为新的设备、技术、工厂等需要一定时间才能投入使用，雇佣者就不得不提高工资，而新工厂、新行业等对劳动力的需求更进一步推高了劳动力价格。消费者将增加的收入用于购买最终消费品以保持原有的生活水平，于是消费品会进一步涨价。

用于消费的资金增加了，用于储蓄和投资的资金必然相应减少，于是利率上升，生产和使用资本品的成本也上升，而资本品的价值却在下降。因此，此时生产最终消费品反而更为有利可图。事实上，很多生产者也不得不转向生产消费品，因为他们没有足够的资金支持在建的那些生产资本品的工厂等。此时，生产者最明智的选择是转向生产消费品，并且越快越好。这里的快，既指转向速度，更强调生产速度，即用最快的速度生产消费品，而原有的生产结构便是最佳选择。

当生产者重新转向生产最终消费品，资本品的使用便会减少，离最终消费品越远的资本品，被抛弃得越多越快，价格下降得也越快；同时，许多在建的工厂、设备等也被放弃，这导致大量受雇的劳动力失业；大量的失业者会由于收入减少而无力购买消费品，而此时消费品价格却有可能还在上涨。而在劳动力供给者方面，降低工资对他们而言并不是个好选择，物价如此之高，降低工资会严重降低生活水平。虽然此时对消费品的需求减少，但是生产者的成本却是不可改变的，若降价出售，极有可能亏损，因此许多消费品生产者宁愿选择停产也不会降价。最终，资本品价格和自然资源的价格急剧下降、大量失业者出现、许多工厂停产，消费品物价高企，经济危机便到来了。整个过程如下：

图7 经济危机流程

面对经济危机，政府有两种选择：注入资金，或放任不管。如果政府继续注入资金，生产者便会利用这些资金继续投入到他们所力图建立的生产结构中去，不仅会继续投入到在建工厂、设备，在研发的技术等，进一步拉长生产结构。虽然此时物价、工资等都会上升，但是由于有政府资金的不断注入，利率不会上升，因此生产者会继续多用资本品、多生产资本品，整个经济体系会继续“迂回”。但这并没有消除经济危机，只是推迟了其爆发的时间，因为政府不可能一直向经济体系中注入资金，因为消费品的物价会不断上升，即通货膨胀会越来越严重，而这会导致经济混乱，严重影响人民的生活和经济的健康发展，无论是民选政府还是专制政府，都无法承受恶性通货膨胀所带来的问题和压力。因此，选择注入资金的方式，注定以失败告终，经济危机最终必然爆发。

模型四

假如政府采取放任的态度，则经济体系会进入自动调整的过程。生产者会放弃高级的资本品，用最快的方式，即现有的生产方式来增加消费品的生产；同时，大量失业者不得不降低工资要求，于是他们逐渐被消费品生产行业所雇用。失业率和消费品价格都会逐渐降低，资源也开始被更多地用于生产消费品，价格会止跌回稳，消费品的价格也会随着产量的增加而逐渐下降。最终，生产结构又会退回到原来的四阶模型：

图8 模型IV

由上面模型可以看出，利率又变为为11%，用于消费的资金和用于资本品的资金比例又恢复到原来的比例（按照哈耶克的定义，二者的比例应为货币注入前的比例，即2:1，因此用于消费的资金应为400/3，近似取135以便于计算）。整个经济体系、生产水平倒退回原来的状态，但大量的工厂、设备等资本品却被遗弃，因为在四阶生产流程中，它们都不被使用，社会资源被极大地浪费了，经济体系中的某些部门，如银行等，可能也已遭受重创。这个过程可以总结如下：

图9 经济复苏流程

以上便是奥地利学派经济周期的全过程，虽然从哈耶克到索托，不少奥地利学派的大师都对其进行不断完善，该理论在运用于对实际的分析时，存在着一个重大缺陷，即在经济危机过后，生产流程不一定会退回到原状，可能有所改善，也可能更为恶化。这些学者们在分析时，没有考虑到“变化”，而“变化”本应是奥地利学派分析思想中的精髓。在生产流程的变化中，不同的生产者，不同的消费者，不同商品，不同的资本品等，都会随着时间而变化，因此，若认为生产结构会回复到原来的状态，则属牵强附会，与实际完全不符。

模型五

从经济周期的整个过程来看，政府压低利率导致资金价格扭曲，这是开端，生产者依据错误的资金价格采取了错误的行为，而危机的爆发根源在于消费品紧缺、价格上涨，使得用于生产的资金不足，发生断裂。这时，生产者在价格体系的指挥下，又转而生产消费品，从而开启经济复苏的过程。但是，经过一个经济周期后，经济体系可能并不会完全退回至原状，而是有所进步，即“进两步退一步”，原因在于：

1、人们具有“理解力”（Verstehen），即人们的行为会具有一定的预见性。有些企业家可能会预见到盲目提升生产“迂回”程度的后果，于是他只是会将资金用于在原有技术上扩大生产规模来提高产量，甚至不借任何资金，而在原有规模上维持生产。这种“逆周期”的行为，至少在一定程度上缓解了消费品的紧缺和对基本生产资料及资本品的过热需求；

2、在整个周期的过程中，并非所有的项目都无法完成，而且在现实中，政府注入资金的行为极可能是多次性的，因此，在这一段时期内的资金连续注入过程中，总会有项目完工。因此，有些完成了的项目将会使得消费品产量提升，这样，消费品的价格上涨趋势便会得到一定程度的遏制，从而缓解对生产资金的挤压；

3、在资金充裕时期，很多原本得不到资金、却又有着极大潜力的项目可能会得到资金，如一些具有前途的民营企业等，因此，这些效率更高的企业在经济周期的过程中成长起来，对经济体系进步有着重要的推动作用；而且，这些民营企业、小微企业中不少是从事与人们日常生活息息相关的农业和轻工业的，因此它们效率的提高，也有助于缓解周期中消费品价格的上涨压力；

4、在经济周期的过程中，各类制度也有可能在不断完善和进化，这对于提高产量和效率有着促进作用，无论是在消费品生产行业还是资本品生产行业，以及自然资源开采业，制度的进步都具有深远的影响和广泛的推动力。

因此，当经历过一个经济周期后，经济体系的最终均衡可能如下图所示：

图10 模型V

在该体系中，生产过程从六阶退回到五阶，利率升至6%，用于消费的资金为114，用于生产的资金为286，相对于最初的四阶模型，依然进了一步。

模型六

但是，也有可能在危机过后，经济形势更为恶化，即连原有的四阶形式都无法维持，发生严重的倒退现象。这种可能性的原因在于：

1、恶性通货膨胀使得经济秩序混乱；

2、盲目的扩展遭遇突然的资金断裂，大量项目不得不中途而弃，导致大量资源的浪费；

3、银行部门由于坏账过多而收缩信贷，导致“二次紧缩”，加重资金紧缺程度。

图11 模型VI

这样，经济体系的最终均衡就倒退回三阶形式：

在这个体系中，生产过程降至三阶，利率升至15%，用于消费的资金为160，用于生产的资金为240，整个经济体系比经济周期前更落后。

总结

由整个分析过程可以看出，经济周期的起因在于政府向经济体系中注入货币，压低利率以刺激投资，生产者根据错误的价格信号采取了错误的行为，使得经济出现繁荣景象，即基本生产资料和资本品价格上扬，其中，基本生产资料和高级资本品，如各类矿石、金属、煤炭等价格最先上涨、上涨幅度也最大；而后生产规模的扩大会增加就业，有时还会使工资上涨；随后，消费品的价格也会开始上涨，如果以CPI来衡量通胀水平，那么这时就会出现通胀；由于股票代表的是企业的剩余所有权和剩余控制权，有参与分享股利的权利和获取资本利得的可能，因此在经济繁荣时，企业的收益情况一般都较好，因此此时股市也会呈现繁荣景象。但是，当这种虚幻的繁荣无以为继时，生产者便会根据正确的价格信号，即消费品的价格来调整自己的行为，放弃资本品的生产，转向消费品的生产，于是，基本生产资料和资本品的价格开始下跌，且基本生产资料和高级资本品的价格可能出现暴跌，随后便会引致失业增加，经济萧条，当然还有股市暴跌；而此时消费品的价格可能依然高企，这便是“滞涨”现象；只有当生产资料和劳动力重新被使用在消费品的生产中时，消费品的价格才会随着产量逐渐下降，从而开启经济复苏的过程。因此，经济周期中的繁荣是由于政府的干预行为造成的，而危机的爆发，则是这种干预无法持续时，生产者从错误的资金价格信号转向正确的消费品价格信号为依据采取行为而导致的，危机的爆发，其实正是经济恢复正常的开始。