[转载]探究价格季节性规律 洞悉油脂间套利机会

具体操作时，还要考虑各品种自身供需有无异常变动

   根据季节因子的变化来判断市场淡旺季

　　季节因子反映序列在随时间变化过程中受季节因素影响的程度。利用统计软件Eviews，导入每月价格、供应、需求、库存等数据，之后通过季节模型中的移动平均模型处理，就可以得到季节因子。其中，季节模型是反映具有季节变动规律的时间序列模型。传统的时间序列分析把时间序列的波动归结为四大因素：趋势变动、季节变动、循环变动和不规则变动。

　　季节因子反映某月数值与总平均数值之间的一种比较稳定的关系，如果二者比值大于1，那么就说明该月份的数值常常高于总平均数值，即市场处于旺季。反之，如果这个比值小于1，那么就说明该月份的数值常常低于总平均数值，即市场处于淡季。

　　在期货价格的筛选中，为了削弱1月合约、5月合约、9月合约因换月导致的价格突变，本文选择采用各品种的期货指数价格。

　　豆油
价格整体走势与库存变动方向相反

　　豆油期现货价格整体呈现上半年下跌、下半年上涨的规律。更具体一些，期货的季节性表现为2—4月上涨、4—9月下跌、9—12月上涨；而现货的季节性表现为2—4月上涨、4—7月下跌、7—12月上涨。

　　期货和现货在跌至年内低点的时间节点上并不统一：现货价格的低点出现在7月，而期货价格的低点出现在9月。形成这种局面的主要原因是8—9月受国庆节和中秋节备货的影响，豆油现货需求旺盛，交易顺畅，而期货方面，7—9月既是美豆收获期，也是棕榈油增产旺季，盘面上豆油承压。

　　在综合分析不同地区豆油现货价格走势的过程中发现，其季节因子具有相同的趋势，因此本文后续选择位于基准交割库的张家港现货季节因子。

　　豆油价格呈季节性规律背后的原因是供需具有季节性。2—4月，受春节因素限制，油厂开机率下滑，豆油却在加速消耗，以至于库存大幅减少，价格相对强势；4月开始，天气升温，养殖业回暖，豆粕需求向好，大豆到港量增加，油厂开机率提升；而二季度，重大节日较少，豆油消费转淡，库存逐步累积，价格偏弱运行；9月为北半球大豆收获期，美豆集中供应，豆油随之放量，进而形成价格低点；9月之后，天气转凉，棕榈油因熔点低而无法勾兑，其在油脂品种中的竞争力减弱，市场对棕榈油的需求部分转向豆油，豆油需求增加，价格上涨。尤其是11—12月，下游为应对春节而提前备货，油脂消费旺盛，对豆油价格形成支撑。

　　另外，豆油价格与库存呈反向走势：2—4月，库存下降，价格上升；4—9月库存增加，价格下降；9—12月，库存下降，价格上升。

　　2—4月，油厂检修，开机率下滑，产量较少，这个时期的库存也较低。4—9月，豆粕需求放量，大豆到港量增加，油厂开工热情升温，豆油产量提高，而油脂在此期间需求平淡，豆油处于累库存阶段。9—12月为降库存阶段，随着备货的开启，库存持续下滑。

　　豆油基差走势也具有明显的季节性规律：1—7月，基差缩小；7—12月，基差拉大。

　　上半年，豆油消费相对清淡，库存累积，价格趋弱，但受到美豆天气市和棕榈油低库存的支撑，期货价格强于现货价格，基差收窄；下半年，油脂消费相对旺季，但豆油期货受到美豆收割和棕榈油增产的压制，期货价格低于现货价格。贸易商备货时，可以在6—7月购买豆油基差合同，而在9月前后进行点价，以锁定豆油成本。

  棕榈油价格与马来西亚产量呈负相关性

　　棕榈油期现货价格全年的走势都有先涨后跌再涨的规律，只是具体时间节点存在差异。期货价格在1—4月上涨，4月往往处于全年的价格高点，之后逐渐下跌，直至9月跌至谷底，然后再缓慢攀升。现货价格则是1—4月上涨，4—7月下跌，7—11月振荡，11—12月上涨。

　　我国棕榈油供应主要依赖进口，并且以24℃及以下的精炼棕榈油为主。受东南亚气候的影响，棕榈油产量具有季节性规律，每年2月为当年产量最低水平，之后逐月增加，9—10月达到峰值，11月—次年2月转入减产阶段。由于自身熔点低，棕榈油在气温较低时容易凝固。这样一来，棕榈油消费也具有了季节性，即夏季消费多，冬季消费少。

　　在全球棕榈油生产中，印度尼西亚和马来西亚两个国家的产量合计占87%。具体的，印度尼西亚占55%，马来西亚占32%。我国也主要从这两个国家进口。其中，60%从印度尼西亚进口，40%从马来西亚进口。不过，由于印度尼西亚棕榈油产量与出口量的公开数据较少且及时性差，本文重点研究马来西亚棕榈油与我国市场的关系。

　　通过数据分析可以得到，我国棕榈油价格的季节性与马来西亚棕榈油产量和库存的季节性呈负相关：1—4月，马来西亚棕榈油产量少，库存低，我国市场受进口成本较高的带动而上涨；4—9月，马来西亚棕榈油产量增加，出口量随之增加，但产量增幅超过出口量增幅，导致库存积累，价格下跌；9—12月，马来西亚棕榈油产量下降，库存减少，我国市场价格上涨。

　　我国棕榈油市场价格走势与进口量和国内库存的相关性较弱，因为内外盘联动性强，市场相对有效，无风险套利机会少，国内价格反而更多受马来西亚盘面的影响，而马来西亚棕榈油期货价格反映了全球供需关系。也可以说，我国棕榈油市场价格走势与全球市场供需格局的相关性更高。

　　因此，在分析棕榈油价格涨跌时，需要更多关注马来西亚棕榈油产量与全球油脂消费情况，透过产地棕榈油库存的分析，发现其价格及基差变化。

　　棕榈油的基差走势分为三个阶段：2—5月，基差拉大；5—9月，基差在高位窄幅波动；9—12月，基差收敛。

　　2—5月，东南亚棕榈油产量较少，库存较低，现货价格上涨幅度大于期货价格，棕榈油基差走强；5—9月为油脂消费淡季，加之美豆收割、棕榈油增产、菜籽
上市，油脂油料供应充足，对期货价格形成压制，整体盘面弱于现货，棕榈油价差高位运行；9—12月，油脂消费旺盛，棕榈油也进入季节性减产阶段，但由于棕榈油自身熔点低，导致其现货需求弱于其他油脂，此间油脂盘面明显强于现货，棕榈油基差一路下行。

　　贸易商备货时，可以在1—3月签订棕榈油基差合同，7—9月再采用现货一口价形式采购，这样就可以降低成本。此外，油厂和贸易商可以在5—9月以基差的形式销售棕榈油。

   菜油
价格季节性波动受供需错配的影响

　　相对于豆油和棕榈油，菜油期现货价格的走势更加一致：2—4月，价格上涨；4—9月，价格下跌；9—12月，转而上行。

　　菜油价格的季节性波动受供需错配的影响。集中于长江流域的冬菜籽产量占全国菜籽总产量的90%以上，其一般9月底种植，次年4月下旬进入收割期，5月中旬—6月基本收割完毕。

　　冬菜籽进入收割期后，新菜籽大量上市，供应增加，而夏季为传统的食用油消费淡季，供过于求的表现突出。所以，菜油价格一般4月开始下跌，一直持续到9月。

　　9月之后，油脂攀上消费高峰，中秋节、国庆节、春节等节日的轮番上阵使得菜油销售旺盛。特别是10月以后，气温下降，棕榈油消费转淡，而菜油消费增加。另外，冬季是水产养殖淡季，菜粕
需求减少，菜籽压榨量明显萎缩，菜油供应随之下滑，进而支撑菜油价格。

　　春节过后，国产菜籽所剩无几，市场处于青黄不接的时期，部分油厂只能依靠进口菜籽来维持正常的生产，菜油价格得以高位运行，直至新菜籽上市。

　　菜油基差也呈明显的季节性规律：1—4月，基差收敛；4—9月，基差扩张；9—12月，价差高位徘徊。

　　一季度，由于菜籽供应不足，库存较低，菜油期货价格相对高企，故而基差较低；随后，菜籽上市，油厂开工压榨，同时棕榈油进入增产阶段，加之美豆产量逐渐确定，油脂油料供应增加，整个油脂盘面价格下跌，基差走强。

   棕榈油市场波动较大而豆油市场最稳定

　　通过对三种油脂价格走势的分析，发现其具有相似的季节性规律：2—4月上涨，4—9月下跌，9—12月上涨。

　　2—4月，菜籽还未上市，棕榈油增产速度缓慢，油厂装置集中检修，三种油脂普遍供不应求，库存较低刺激价格走强；4—9月，无重大节日，油脂消费清淡，而其间，南美大豆集中到港，国内菜籽放量上市，棕榈油产量逐步恢复，三种油脂供过于求，库存增加导致价格弱势下行；9—12月，国庆节、中秋节和春节的备货提振油脂需求，而此时棕榈油转入减产阶段，菜粕需求萎缩导致菜籽压榨量减少，上述因素共同推动油脂价格上涨。

　　三种油脂的价格走势整体上较为一致，只在不同时期的波动性存在差异：棕榈油价格波动性较大，而豆油价格的稳定性最好。这种差异使得三个品种的套利机会呈现一定的规律性。

　　其一，豆油和棕榈油价差走势。

　　豆油和棕榈油的价差在2—7月逐渐扩大，在10月—次年2月逐步缩小。

　　通过季节因子的分析发现，豆油和棕榈油的价差低点出现在2—3月，主要原因是这一时期南美大豆定产并集中上市，而此时，棕榈油产量处于低位。供应端的反差促使豆油和棕榈油的价差达到年度低点。

　　每年2—7月，豆油和棕榈油价差会启动一波趋势性上涨行情，最高点一般出现在三季度。二、三季度，棕榈油产量增加，库存累积，价格承压。此时，北美大豆处于种植阶段，经常出现天气市。所以，二、三季度，豆油价格比棕榈油坚挺，二者价差扩大。10月之后，棕榈油减产，进口美豆却集中到港，豆油供应端的压力大于棕榈油，二者价差缩小。

　　从波动性的角度来看，棕榈油的价格涨跌幅度明显大于豆油，故而其价差变化往往会随着棕榈油价格的变动而呈现出季节性规律。

　　其二，菜油和豆油价差走势。

　　菜油和豆油的价差走势与油脂价格的季节性走势相似：1—5月，菜油和豆油价差扩大；5—9月，价差缩小；9—11月，价格再度走扩。

　　菜油和豆油的价差走势与豆油和棕榈油的价差走势有所区别，因为棕榈油是全球消费量和贸易量最大的油脂品种，而大豆是消费量和贸易量最大的油料作物，豆油和棕榈油价差走势的季节性是二者各自特点的集中体现。

　　菜油的消费量和全球贸易量都比较小，期货市场的沉淀资金和交易量弱于豆油和棕榈油，菜油价格受到豆油与棕榈油市场的影响。另外，由于菜油持仓量和沉淀资金较豆油少，其波动性要大于豆油，在二者价格走势相似的情况下，菜油和豆油价差的季节性某种程度上也是油脂价格季节性的一个缩影。

　　其三，菜油和棕榈油价差走势。

　　每年3—4月会启动一波菜油和棕榈油价差走扩的行情，高点一般出现在7月。菜油和棕榈油价差的季节性与豆油和棕榈油价差的季节性相似，这是因为菜油在现货市场的供需量和期货市场的成交量较少，其走势受豆油的影响较大。

　　整体而言，油脂价格季节性是作物生长特性及不同时期供需错配的一般性规律，三大油脂价格在趋势上相似，强弱上有所区别。利用季节性规律，交易时除了可以采取单边策略，也可以采取油脂间套利的策略。不过，需要注意，上述规律是在各品种供需无异常情况下的一般性规律，如果出现极端天气，油脂上游供应端发生突变，如2012年美国大面积干旱导致美豆减产以及2016年厄尔尼诺导致东南亚棕榈油减产，那么豆油和棕榈油将走出反季节性的行情。因此，在分析油脂价格及油脂间价差走势时，除了考虑季节性规律，还要关注各油脂品种自身供需有无异常变动。              （作者单位：信达期货）