股指期货受限,解药何在?

好买说：8月4日，中国金融期货交易所正式发布关于传闻放开股指期货限制措施的澄清公告，给千万热盼股指期货恢复常态的对冲基金从业者来了个“冰桶挑战”。

众所周知，在去年A股市场大幅回落的背景下，为了遏制期指投机，中金所接连上调股指期货非套期保值持仓的保证金要求并且对单日开仓交易量也做出了严苛的限制。限制一出，股指期货成交量骤减至先前的百分之一水平。伴随着成交量下降的是期指贴水的大幅上升。最严重的时候，中证500主力合约贴水高达12%。而这就是对冲基金进行套期保值的额外成本与风险。 一旦负基差出现突然收敛，对冲基金的净值就很可能跟着发生回撤。这就是为什么去年9月份以后，无论是公募还是私募的市场中性基金表现都普遍惨淡的原因。

1近一年市场中性基金的惨淡表现

到底期指的限制对量化对冲基金尤其是市场中性基金的影响有多大，不妨先来看看公募里面此类基金在期指限制前后的表现。

公募市场中性基金过往表现

数据来源：好买基金研究中心，截至2016年8月5日

有人会说公募基金交易限制多，不够灵活。那我们再来看看私募市场中性基金的表现又是如何？

好买私募基金市场中性指数走势

数据来源：好买基金研究中心，截至2016年6月

很明显，从去年7月份股指期货开始采取交易限制以来，量化对冲基金获取收益的难度大大增加。为了应对负基差带来的风险，大多数对冲基金开始降低整体仓位，不少基金还选择根据基差的变化来进行择时。

2多策略基金应运而生

那些以股指期货为主要交易对象的私募基金，尤其是高频策略基金在目前环境下不得不关门大吉。 而作为国内量化对冲行业的中流砥柱，市场中性基金开始谋求生路。除了前面提到的降低仓位和增加基差择时，一些具有较强研发能力的基金开始将新的投资策略加入基金。从一开始“Alpha+CTA”的混合策略，到后来甚至将股票策略、债券策略、期权策略也装入其中，“多策略基金”就这样悄然兴起。

其实，多策略在海外本就是非常重要的对冲基金类别。从瑞信对冲基金指数1994年1月以来长达22年的表现中不难看出夏普比率最高的一级策略就是多策略。这也是唯一一个夏普比例在1以上的一级对冲基金策略。例如，大名鼎鼎的城堡基金的Citadel Kensington Global Strategies Ltd就是采取多重策略的对冲基金，该基金管理资产高达154亿美金，占城堡基金一半以上的资管规模。 并且2013至2015三年间，该基金取得了年化16.41%的出色投资回报。

瑞信对冲基金指数

数据来源：www.hedgeindex.com，截至2016年6月

3多策略基金的优势

和其他单一策略相比，多重策略具有最高的夏普比率并非偶然。现代投资组合之父、诺贝尔经济学奖获得者马科维茨有句名言，“ 资产配置多元化是投资的唯一免费午餐”。多策略基金通过将基金资产分配于具有弱相关性的投资策略中，使得整体净值的波动率得到显著的降低，从而获得更好的风险调整后收益。

众所周知，在成熟的海外市场，对冲基金平均每五年会倒掉一半。而对冲基金的倒闭往往出现在类似2008年这样的动荡市场环境下。当危机来临，市场出现翻天覆地的急速变化，一些原本好好的对冲策略开始大幅亏钱。净值回撤，客户赎回，迫使基金关闭。 而多策略基金由于策略多元化，如果配置得当，就可以在复杂的市场中控制住回撤。

对于目前国内的对冲基金而已，多策略似乎成为了很多基金的不二选择。原本几十亿规模的市场中性基金，在基金净值一年没有增长的情况下，出现大量赎回也是难免的。“好汉不提当年勇。” 无论你曾经业绩多么骄人，心急的投资者最关心的往往还是近期的表现。股指受限，商品安好。于是研发基于商品期货的CTA策略就成为了国内对冲基金的自然选择。而今年以来大多数商品期货开始触底反弹，不少品种走出了轰轰烈烈的牛市行情。成交活跃，趋势明显，为这些新进入该市场的多策略基金提供了成长所需的必备土壤。

尽管分级基金套利在分级基金出现大量折算后的今日已经不那么红火了，但是将这些相关性低的策略加入投资组合对于多策略基金仍是利大于弊。可以在国内运行的策略还有哪些？传统的股票以及债券策略也未尝不能考虑。尽管股票波动大，但少配一些股票或许在当下的慢牛格局中也是增强收益的一种来源。而伴随着货币基金收益的下沉，配置债券也可以视为一种增强型的现金管理手段。此外，期权策略则是衍生品高手不容错过的战场。不 同于传统资产的买涨买跌，通过期权投资者可以做多或做空市场的波动性。听起来很酷吧～

4多策略基金面对的潜在挑战

前面列举了多策略的各种好，那为何国内的多策略却是在现在的监管环境下倒逼起步的？

“金无足赤，人无完人。”对于一名基金经理而言，掌握多种投资策略绝非易事。“一招鲜，吃遍天”的想法也并不幼稚。根据好买基金研究中心的数据统计 ，2015年上半年我国市场中性私募基金的平均收益为23.04%，中位数是21.34%。如果不是股指期货被限制，单纯跑股票市场中性策略不就蛮好嘛。

如何增加策略？增加研发的投入，必要的话恐怕还要引入新的投资经理和合伙人。人员的增加势必增加私募公司的运营成本。而合伙人的增加还可能导致公司的不稳定性大大增加。无论是在容易赚钱的时候，还是在如今难赚钱的时候，私募基金合伙人分家的情况都从未停止过。正像《中国合伙人》中佟大为说的那样，“永远不要和你最好的朋友一起创业”。作为对冲基金的研究者，笔者在过去就曾目睹一幕又一幕曾经比肩奋战多年的对冲基金合伙人最终分道扬镳，财聚人散。

怎么办？提升私募公司管理水平或是不得不做的选择。创业起初可能没想那么多，匆匆忙忙注册了公司，跑到基金业协会备了案。但如果当初股权设置得不合理，就会为之后埋下巨大的隐患。太慷慨，把股权分得太散未必就好。太吝啬，一个人持股，恐怕也难以支撑公司日后长期的发展。此外，伴随着业务起步，人员增加，为后期加盟的骨干投研人员设计股权激励计划也是应对考虑的。

最后我想吐槽的是，之前笔者调研对冲基金，跑过去拉住基金经理一通聊就八九不离十了。而对于现在多策略对冲基金，往往好几位基金经理，聊一次不行，只和一个人聊也不行。如何选择和甄别多策略基金同样面对新的挑战。

5国内经典的多策略基金

接下来，我以一个我熟悉的私募基金为例给大家展示下国内的多策略基金究竟长什么样子，表现又如何。

这家位居上海的私募基金，起步于债券基金，由于创始人曾任职于海外百亿级别的多策略对冲基金因而后来也在国内开始逐步践行多策略投资。从起初拿手的债券策略到量化对冲策略，再到后来的股票策略和期权策略。如今，旗下的多策略基金几乎将国内可以运作的几种主要策略都加到了基金当中。甚至， 连港股策略以及为了应对“黑天鹅”而准备的宏观价值策略也没有放过。

由于其策略非常多元化，所以某个月份即使有某个策略表现不佳，也会被其他策略的收益所弥补。成立以来，该基金的最大回撤仅有-2.57%。今年以来，不少对冲基金出现亏损，很多曾经非常优秀的对冲基金收益不足1%，而其全景一号基金截至7月29日取得了10.72%惊艳回报。

国内某多策略对冲基金表现

数据来源：好买基金研究中心，截至2016年7月29日

6新方程对冲度策略基金

如果您嫌这样的对冲基金策略还不够多元化，不如考虑下好买财富旗下私募平台新方程发行的对冲多策略基金。这是国内少有的多策略FOF基金，目前其所囊括的多种策略除了前面提到的那些外，还包括海外跨市场套利策略。采取该策略的子基金借助QDIE通道出海，可以自由的在全球的股票和期货交易所做多做空，寻找高相关性品种价格偏离所带来的套利机会。此外，新方程对冲多策略基金所投资的另外一只基金还可以通过做空在新加坡交易所（SGX）上市的新华富时A50指数期货来规避国内股指期货受限所带来的不便。正是因为其覆盖策略多种多样，所以成立以来该基金的最大回撤仅为-0.60%， 充分体现了多元化配置对于降低组合波动的作用。让投资人买得放心，持有得安心。