豆类供需报告专题：多空皆有 价格重心预计上

　投资要点：

　　对于3月USDA月度供需报告对于豆类的总体影响，我们认为： 3月USDA报告较大幅度下调2017/18年度全球大豆产量和库存，从而库存消费比下降，对于全球大豆价格具有利多影响。尤其是USDA对于阿根廷大豆产量的调整，一次性下调700万吨，近七年以来从未出现过单次如此大幅下调阿根廷大豆产量的情况，由此可见本次阿根廷旱情的严重性。我们认为，无论后期USDA是否继续调整阿根廷大豆产量，今年阿根廷大豆大幅减产格局逐步清晰，从而全球大豆产量也就处于下降的趋势中，这将会抬升全球大豆（包括大豆制品-豆油和豆粕）价格重心。

　　对于美豆而言，本次报告继续上调2017/18年度期末库存数量，具有短期利空影响，美豆价格也因此而承压。但是另一方面，近期美豆价格偏弱格局将会削弱美豆在今年春耕过程中的竞争力，农户对于种植美豆的种植意愿将会下降，如果由此而带来今年美豆种植面积下降的结果，那么对于后期美豆价格而言，将是重要的利多因素。

　　我们认为，短期内市场将消化本次报告，预计3月中下旬期间豆类价格以区间运行为主，美豆价格重心或将上移至10美元以上，预计主要以1030 - 1080美分/蒲区间运行为主。在市场消化了本次报告之后，则重点关注3月底USDA谷物种植面积意向报告，报告将会对2018年美豆种植面积给出首次官方预估。 3月USDA谷物种植面积意向报告发布时间：北京时间3月30日凌晨零点；4月USDA月度供需报告发布时间：北京时间4月11日凌晨零点。届时我们将根据最新情况做出分析。

　　2018年3月9日凌晨壹点（北京时间），美国农业部（USDA）供需报告（World Agricultural SuPPly andDemand Estimates）出台，报告对于全球大豆供需状况做出最新预估，我们对于最新报告做出解读。

　　
1.大豆：全球库存下降，影响利多；美豆库存上升，偏空美豆

　　2018年3月世界农业供需报告（WASDE），全球大豆平衡表关键数据调整如下所示：

　　1、产量:2017/18年度全球大豆产量预估为3.4086亿吨，较2月报告下调606万吨，其中巴西大豆产量1.13亿吨，上调100万吨；阿根廷大豆产量4700万吨，下调700万吨；美国、中国、巴拉圭等主产国产量均未调整。

　　2、压榨：2017/18年度全球大豆压榨量3.0086亿吨，较2月预估上调85万吨；其中，美国上调27万吨至5334万吨；阿根廷下调68万吨至4300万吨；巴西上调100万吨至4300万吨；中国、欧盟等均未调整。

　　3、进口：2017/18年度全球大豆进口量1.5127亿吨，较2月预估上调103万吨；其中，阿根廷上调70万吨至240万吨；中国、欧盟等主要进口国家或地区均未调整。

　　4、消费：2017/18年度全球大豆消费量3.4378亿吨，较2月预估上调58万吨；其中，美国上调28万吨至5711万吨；阿根廷下调80万吨至4762万吨；巴西上调85万吨至4650万吨；中国、欧盟等主要消费国家或地区均维持不变。

　　5、出口：2017/18年度全球大豆出口量1.506亿吨，较2月预估下调135万吨；其中，美国下调95万吨至5620万吨；阿根廷下调170万吨至680万吨；巴西上调150万吨至7050万吨。

　　6、期末库存：2017/18年度全球大豆期末结转库存为9440万吨，较2月预估下调374万吨，不仅较大幅度下降，而且下降至历史第二位（此前一直维持最高位）；其中，美国库存1510万吨，较2月预估上调68万吨；阿根廷3120万吨，较2月预估下调380万吨；巴西库存2167万吨，较2月预估下调74万吨。中国、欧盟等则不变。

　　由此，2017/18年度全球大豆库存消费比为27.46%，较2月下降1.14%，在1992-2017年期间下降至第4位（此前一直维持第2位）。我们认为，3月USDA月度供需报告较大幅度地下调了2017/18年度全球大豆产量，同时小幅上调消费量，从而2017/18年度全球大豆库存水平也有较大幅度地下降，库存消费比也下降至第四位，由此，本次报告调整明显利多于全球大豆价格。

　　3月美国大豆供需平衡表对于2017/18年度美国大豆供需情况主要调整有：

　　（1）压榨：3月预估美豆压榨量19.6亿蒲，较2月上调0.1亿蒲（约27万吨）；

　　（2）出口：3月预估美豆出口20.65亿蒲（约5620万吨），较2月下调0.35亿蒲（约95万吨）；

　　（3）期末结转库存：3月预估为5.55亿蒲（约1510万吨），较2月预估上调0.25亿蒲（约68万吨）；

　　我们认为，本次报告再度下调2017/18年度美国大豆出口预估，从而期末库存再度上调，并且高于市场此前预期（市场预期约5.29亿蒲），对于美豆价格具有偏空影响。后期继续关注美豆出口情况能否好转。此外，正如我们在2月报告中所指出的，如果美豆出口没有太多改善，美豆库存维持偏高格局，造成的影响一方面对于美豆价格具有压力，但是另一方面也会削弱美豆在今年春耕过程中的竞争力，从而农户对于美豆的种植意愿就会下降，2018年美豆种植面积下降的概率就会增加，这对于后期美豆价格而言是非常重要的利多因素。

　　综合而言，我们认为，本次报告对于美豆平衡表的调整具有短期利空影响。由于美国大豆逐步将进入播种季节，2018年美豆种植面积将会越来越重要，后期就关注3月30日美国农业部谷物种植面积意向报告中关于2018年美豆种植面积的首次官方预估（报告出台时间为北京时间3月30日周五凌晨零点）情况：如果USDA下调2018年美豆种植面积，那么将具有偏多影响。

　　2.豆粕：全球库存消费比上调 影响偏空

　　据3月全球豆粕供需平衡表，2017/18年度全球豆粕期末结转库存1171万吨，较2月预估上调47万吨；全球豆粕消费2.3366亿吨，较2月预估上调59万吨；由此，2017/18年全球豆粕库存消费比为5.01%，较2月预估上升0.19%，在1992-2017年期间上升至第9位（2月预估时处于第11位）。2017/18年度全球豆粕库存消费比上升，对于豆粕影响偏空。

　　3月美国豆粕供需平衡表中对于2017/18年度美国豆粕主要调整有两点：（1）产量上调20万短吨至4629.9万短吨；（2）出口上调20万短吨至1240万短吨；由此产量上升的部分被出口所抵消，从而期末库存依旧维持不变，所以就影响程度而言，我们认为还是以中性为主。

　　3.豆油：全球豆油库存消费比略微上调 影响略微偏空

　　据最新全球豆油供需平衡表，（1）产量：2017/18年度全球豆油产量5616万吨，较2月上调23万吨；（2）进口：全球豆油进口1075万吨，较2月预估下调31万吨；（3）出口1089万吨，下调36万吨；（4）消费量5628万吨，上调31万吨；（5）期末结转库存314万吨，上调7万吨，在1992-2017年期间上升至第10位（3月预估时处于第13位），其中：美国上调9万吨至79万吨，巴西下调1万吨至26万吨，欧盟上调1万吨至18万吨，中国下调2万吨至54万吨，印度下调10万吨至22万吨。虽然本次USDA报告上调了全球豆油期末库存，但这是在前期接近连续7次下调的基础上的上调，所以总体而言还是维持低位水平。

　　由此，2017/18年度全球豆油库存消费比5.58%，较2月预估上升0.09%；在1992-2017年期间，2017/18年度全球豆油库存消费比还是处于倒数第一位。本次报告略微上调2017/18年度全球豆油库存消费比，对于豆油价格略微偏空。

　　3月USDA报告对于2017/18年度美国豆油供需平衡表的调整如下：

　　（1）产量：3月预估为226.4亿磅（约1027万吨），较2月预估上调1.15亿磅（约5万吨）；

　　（2）生物柴油使用量：3月预估为72亿磅（约326.6万吨），较2月下调3亿磅（约13.6万吨）；

　　（3）食品等使用量：3月预估为138亿磅（约626万吨），较2月上调2亿磅（约9万吨）；

　　（4）期末结转库存：3月预估为17.51亿磅（约79万吨），较2月上调2.15亿磅（约9万吨）。

　　总体而言，本次USDA上调美国豆油产量和使用量，但期末结转库存最终也有所上调，对于美国豆油而言，影响偏空。

　　4.全球油籽/油籽粕/植物油调整：偏多油籽 偏空油籽粕和植物油

　　3月USDA对于全球油籽、油籽粕、植物油平衡表的关键调整如下，如表7所示：

　　全球油籽平衡表方面：2017/18年度全球油籽库存消费比21.93%，较2月预估下降0.72%；

　　全球油籽粕平衡表方面：2017/18年度库库存消费比4.42%，较上月预估上升0.14%；

　　全球植物油平衡表方面：2017/18年度库存消费比11.07%，较上月预估上升0.21%。

　　从上述调整来看，USDA下调2017/18年度全球油籽库存消费比，上调全球油籽粕和植物油库存消费比，偏多油籽价格，偏空油籽粕和植物油价格。

　　5.美国油籽/油籽粕/植物油调整：偏空油籽和植物油

　　3月USDA对于美国油籽、油籽粕、植物油平衡表的关键调整如下，如表8所示：

　　美国油籽平衡表方面：2017/18年度美国油籽库存消费比29.28%，较2月预估上升1.09%；

　　美国油籽粕平衡表方面：2017/18年度美国油籽粕库存消费比0.90%，持平2月预估；

　　美国植物油平衡表方面：2017/18年度美国植物油库存消费比7.77%，较2月预估上升0.6%。

　　从上述调整来看，USDA全面上调2017/18年度美国油籽和植物油库存消费比，具有偏空影响；油籽粕库存消费比没有调整，影响中性。

　　6.结论观点

　　通过对于2018年3月USDA月度供需报告（豆类及油籽）的解读，我们认为：

　　3月USDA报告较大幅度下调2017/18年度全球大豆产量和库存，从而库存消费比也有一定程度地下降，对于全球大豆价格具有利多影响。尤其是USDA对于阿根廷大豆产量的调整，一次性下调700万吨，近七年以来从未出现过单次如此大幅下调阿根廷大豆产量的情况，由此可见本次阿根廷旱情的严重性。我们认为，无论后期USDA是否继续调整阿根廷大豆产量，今年阿根廷大豆大幅减产格局逐步清晰，从而全球大豆产量也就处于下降的趋势中，这将会抬升全球大豆（包括大豆制品-豆油和豆粕）价格重心。

　　对于美豆而言，本次报告继续上调2017/18年度期末库存数量，具有短期利空影响，美豆价格也因此而承压。但是另一方面，近期美豆价格偏弱格局将会削弱美豆在今年春耕过程中的竞争力，农户对于种植美豆的种植意愿将会下降，如果由此而带来今年美豆种植面积下降的结果，那么对于后期美豆价格而言，将是重要的利多因素。

　　我们认为，短期内市场将消化本次报告，预计3月中下旬期间豆类价格以区间运行为主，美豆价格重心或将上移至10美元以上，预计主要以1030 - 1080美分/蒲区间运行为主。在市场消化了本次报告之后，则重点关注3月底USDA谷物种植面积意向报告，报告将会对2018年美豆种植面积给出首次官方预估。

　　3月USDA种植面积意向报告发布时间：北京时间3月30日凌晨零点；

　　4月USDA月度供需报告发布时间：北京时间4月11日凌晨零点，届时我们将根据最新情况做出分析。